也谈上海外滩地王案浅议通过间接持股模式 规避股东优先购买权的合法性

2019年第03期    作者:文│潘雄    阅读 12,918 次

 

据悉，最高人民法院审判委员会全体会议审议并原则通过的《最高人民法院关于适用<中华人民共和国公司法>若干问题的规定（四）》（下简称“该司法解释”）即将正式公布、施行。该司法解释第四章针对股权转让中股东优先购买权的适用问题进行了阐释和补充。股东优先购买权一直是《公司法》中的热点问题，有关其适用与限制范围的争论也由来已久。在经济活动中，一些公司为了规避股东优先购买权，而对交易架构进行了特别设计，通过取得目标公司持股层股权（而非目标公司股权）的方式，从而间接控制目标公司（下简称“间接持股模式”）。然而，该司法解释并未对上述间接持股模式是否侵害了其他股东的优先购买权这一问题给出明确答复。因而，相关争议仍将持续存在于学术界与司法实践之中。间接持股模式最出名的案例莫过于“上海外滩地王”一案，该案涉及标的金额达 40 亿元人民币，系目前中国最大股权纠纷案。笔者将通过回顾案情，分析一审判决要点、争议点的形式，对间接持股模式的合法性进行探讨，并最终为相关企业提供法律意见，以规避潜在风险。

 

 

一、上海外滩地王案始末

（由于该案相关各方之间交易相当繁复，为方便阅读并突出本案系争焦点，笔者将对案情进行适当简化）

2010年2月1日，上海证大置业有限公司（下简称“证大置业公司”）的项目公司以92.2亿元的价格拿下了当时的地王上海外滩8-1地块。然而由于缺乏资金，证大置业公司遂将该项目公司售予上海海之门房地产投资管理有限公司（下简称“海之门公司”）。在SOHO中国介入前，海之门公司的股权结构为：浙江复星商业发展有限公司（下简称“复星商业公司”）50%、上海证大五道口房地产开发有限公司（下简称“证大五道口公司”）40%、杭州绿城合升投资有限公司（下简称“绿城合升公司”）10%。2011年底至2012年初，SOHO中国以股权收购的方式，购得证大五道口公司、绿城合升公司的全部股权，从而间接持有上海外滩地王项目公司50%股权。

复星商业公司遂诉至法院，认为其作为合资公司的存续股东应享有法定优先购买权，在没有取得复星商业公司同意的情况下，SOHO中国通过受让项目公司持股层公司股权而间接取得合资公司 50% 权益的行为应属无效转让，复星商业公司有权对 SOHO中国受让项目公司持股层公司股权的行为行使优先购买权。2013年4月23日，上海市某中级人民法院作出一审判决，认定系争交易无效，要求相关公司股权状态恢复至转让前。一审法院对交易行为进行实质性审查，认为原告复星商业公司原本在海之门公司股权结构中处于相对控股地位，而海之门公司其他股东在持股层的股权转让交易结果直接导致原告的相对控股权益受到了实质性的影响和损害。这种交易模式，虽然形式上没有直接损害原告复星商业公司对于海之门公司目前维系的50%权益，但是经过交易后，海之门公司另50%的权益已经归于SOHO中国一方，客观上剥夺了原告复星商业公司对于海之门公司另50%股权的优先购买权。

故，法院认为，由于被告之间关于股权交易的实质，属于明显规避了《公司法》第71条之规定（股东优先购买权）（注：一审判决书写的是第72条，然而2013年《公司法》修改后，原来的第72条变更为第71条，故本文统一采用现有条款编号），符合《合同法》第52条第（三）项规定之无效情形，故相关股权转让协议无效。同时根据《合同法》第58条之规定，交易行为应予恢复原状，因合同/交易无效而产生的财产返还事宜自行协商解决。

SOHO中国等交易关联方对判决结果不服，随即向上海市高级人民法院提出上诉。2013年9月，经上海市高级人民法院二审庭审，原、被告进入庭外调解阶段。两年后的2015年9月23日，SOHO中国与复星国际双双发布公告，公布了重组海之门的股东协议。SOHO中国向复星商业公司出售证大外滩100%股权，自此，SOHO中国正式退出，复星商业公司全盘接手。2015年11月9日，复星商业公司撤诉。

二、对一审判决的探讨与思考

由于该案最终以和解撤诉结案，我们无从得知上级法院对一审判决的态度。打个不恰当的比方，法院对于系争股权转让的合法性的态度就像量子力学中的“薛定谔之猫”一样不可确定。有一种观点认为，一审判决考量的重点在于避免公司陷入僵局，若SOHO中国胜诉，那么复星商业公司与SOHO中国将均分海之门公司的控制权，公司经营将因股东矛盾止步不前。然而这种考量方式是否符合要件审判的要求和逻辑呢？笔者在此对一审判决的要点和观点进行探讨，针对其中涉及的股东优先购买权和间接持股模式等问题给出个人意见。

（一）股东优先购买权的本源

1.股东优先购买权的权利基础

我国规定的股东优先购买权源自大陆法系民法中的先买权制度，是指有限责任公司的股东对外转让其全部或部分股权时，其他股东基于其公司股东的资格和地位，在同等条件下，对该全部或部分转让的股权享有优先购买的权利。《公司法》第71条第3款对该等权利进行了规定：“经股东同意转让的股权，在同等条件下，其他股东有优先购买权。”同时，第四款规定：“公司章程对股权转让另有规定的，从其规定。”因此，该条款可以解读为股东是否享有优先购买权，或者优先购买权是否有何种限制是由公司章程来决定的。然而，在公司章程未对此进行规定的，则自动适用《公司法》第71条之规定。故，有限责任公司股东的优先购买权可以来自于法律规范，也可以来自于公司自治。

2.股东优先购买权的权利性质

一审判决书称：“股东优先购买权具有法定性、专属性，是一种附条件的形成权和期待权。”其实，学界对于股东优先购买权的权利性质尚有争议，目前主要有：形成权说（包括绝对形成权说和附条件形成权说）、请求权和期待权说。

形成权的特点在于权利人得利用其法律所赋予的权利，以单独行为，使权利发生变动（即权利之发生，变更及消灭）。而当股权不外转让时， 其他股东并未获得强制购买的权利；同时，作为一种典型的物权，一般也不得附条件或期限。因此，笔者不赞同绝对形成权或附条件形成权说。

请求权系“要求他人为或不为一定行为的权利”。然而股权转让时，存续股东并不对转让股东享有基础债权。况且，即便存续股东主张行使股东优先购买权，也可能因拟转让股东撤销与第三人的转让合同，同时拒绝存续股东行使优先购买权。因此，股东优先购买权缺乏请求权基础。

笔者较赞同关于股东优先购买权是以社员权为基础的“期待权”的观点。期待权是指将来有取得与实现的可能性的权利。期待权的成立需要有三个构成要件: 第一，是对未来取得某种权利的期待；第二，已经具备取得权利的部分要件，尚缺部分要件的成就；第三，是一种受法律保护的地位。对照期待权此等构成要件，不难看出股东优先购买权并非对其他股东所持股权的现实权利，而是存续股东对于未来继受拟转让股权的一种期待，这种期待受到法律的保护，行权时间必须是其他股东向第三方转让股权之时。综上，笔者认为股东优先购买权既非请求权，也非形成权，而应是一种期待权。

（二）一审法院突破形式判断，认定间接持股模式侵害其他股东的优先购买权的做法是否正确？

1.有限责任公司的资合性与人合性

一审判决书称：“从交易行为的实质上判断，上述交易行为结果具有一致性，且最终结果直接损害了原告的利益，即原告对于海之门公司的相对控股权益受到了实质性的影响和损害，海之门公司股东之间最初设立的人合性和内部信赖关系遭到了根本性的颠覆”。可见，对有限责任公司人合性和内部信赖关系是一审判决保护的客体，故笔者在此针对《公司法》对股东之间人合性的保护范围和力度进行探讨。

目前，我国企业分类中，最强调资合性的是股份有限公司，最强调人合性的是合伙企业，而有限责任公司则介于前两者之间，系具有人合性特征的资合公司。《公司法》中，对股东出资的真实性和充实性要求以及股份可转让性设定，构成了有限责任公司的资合性基础。而关于股东虚假出资时，其他股东对其虚假出资承担连带责任，以及通过限制股东对外转让股权来形成有限责任公司的封闭性，则是有限责任公司人合性特征的体现。然而，笔者在前述股东优先购买权的权利来源中谈到，股东是否以及如何享有优先购买权都属于可由章程自由规定的任意性条款而非强制性条款。可见，《公司法》对有限责任人合性方面的保护并非全面的、绝对的，有限责任公司的人合性并不在于限制股东的对外转让，而是在其他股东享有优先购买权和同意权的基础上，赋予股东向外转让股权的权利。通过对比有限责任公司及合伙企业自然人股东/合伙人的合法继承人是否有权直接继承股东/合伙人资格的规定，也可以反映出《公司法》对于人合性的保护远未达到《合伙企业法》的严格程度。

2.间接控股的合法性

一审判决书称：“上述交易模式的最终结果，虽然形式上没有直接损害原告对于海之门公司目前维系的50%权益，但是经过交易后，海之门公司另50%的权益已经归于被告长烨公司、被告长烨公司所属的同一利益方（笔者注：即SOHO中国），客观上确实剥夺了原告对于海之门公司另50%股权的优先购买权。”简而言之，法院认为SOHO中国通过间接持股模式侵害了复星商业公司的优先购买权。笔者对此持不同观点。

间接控股，是指在存在多层母子公司结构时，通过收购上层公司的股权以取得下层公司的控制权和财产的交易模式。在现代商业社会中，公司往往通过设立专门的项目公司持有部分资产，其重要目的之一就在于可以通过股权转移方便地转让这些资产。间接收购的优势在于在不影响下层公司权益的同时完成控制权变更，因此在商业交易中相当常见，我国也未对该种交易模式进行限制。既然SOHO中国间接持股模式未违反我国法律强制性规定，那么是否违反了海之门公司的章程呢？《海之门公司章程》约定如下：

6.2 股东向股东以外的人转让股权，应当经其他股东过半数同意。股东应就其股权转让事项书面通知其他股东征求同意，其他股东自接到书面通知之日起满三十日未答复的，视为同意转让。其他股东半数以上不同意转让的，不同意的股东应当购买该转让的股权；不购买的，视为同意转让。

6.3 经股东同意转让的股权，在同等条件下，其他股东有优先购买权，但本章程另有规定的除外。两个以上股东主张行使优先购买权的，应协商确定各自的购买比例：协商不成的，按照转让时各自的出资比例行使优先购买权。股东将其在公司的全部或部分股权转让给其母公司 、子公司的，不适用 6.3条规定的在同等条件下其他股东有优先购买权的规定。

可见，除6.3条末句系行使优先购买权的除外条款外，其余部分皆源自《公司法》 第 71 条的第2、第3款。而在系争交易中，SOHO 中国与证大五道口公司、绿城合升公司之间的股权转让并未涉及海之门公司的股权，而是海之门公司持股层之股权。海之门公司本身的股权并未对外转让，股权结构在交易前后也并未发生任何变化。因此，《海之门公司章程》约定的行使股东优先购买权的条件并未成就，股东优先购买权也就此与持股层股权转让行为无涉。

3.是否构成“以合法形式掩盖非法目的”

一审判决书称：“被告之间关于股权交易的实质，属于明显规避了《中华人民共和国公司法》第71条之规定，符合《中华人民共和国合同法》第五十二条第（三）项规定之无效情形，应当依法确认为无效，相应的《框架协议》及《框架协议之补充协议》中关于……转让……100%股权的约定无效，……《股权转让协议》亦为无效”。

一审法院引用《合同法》“以合法形式掩盖非法目的的合同应确认无效”条款认定相关合同无效。通常来讲，这类无效合同的内容只是一种表象，其被掩盖的是一种非法的隐匿行为。然而，SOHO中国与证大、绿城之间的交易目的非常明了，就是通过收购目标公司股权而取得目标公司持有的资产——上海外滩8-1地块。该交易已通过各上市公司公开披露，交易各方并未对此进行隐瞒。因此，一审法院所称的“非法目的”，实际上是指手段或方式，即SOHO中国以间接收购的交易方式规避了复星的股东优先购买权。在法无明文禁止的情况下，即认定该种交易方式非法，未免有些激进。笔者认为，SOHO中国对“商业游戏规则”的利用不能被简单地认定为“掩盖非法目的”。

（三）若该判决生效可能引发的不利影响

试想，该判决一旦生效，将对众多正在进行的、即将开展的、甚至已经完成的类似交易产生重大影响。如果适用一审法院的审判原则，重点维护股东优先购买权而非交易自由和稳定，则将导致现有正常公司之间交易模式发生剧变，但凡涉及有限责任公司股东控制权变更的交易，都必须征求其他股东同意和是否行使优先购买权的意见征询，而这已远超法定之义务。任何公司的控制权发生转让时，都必须征询该公司所参股的所有子公司中其他股东是否同意、是否行使优先购买权。若该案成为一般审判原则，是以证监会对上市公司的要求来对待所有的有限责任公司，如此必将导致股权收购交易时间变得冗长，交易成本剧增，股权收购不能继续开展，股权流通受到限制。笔者认为，在审理该类判决时，不仅要从形式、实质方面来正确确定法律适用，更要从法律经济学的角度，妥善处理公平与效率这一永恒的矛盾。

三、启示与建议

公司章程是调整公司、股东之间权利义务关系的内部规范，是公司自主经营的宪章。对股权的处分权是股东自益权之一，若相关约定符合正当性、合理性、程序性，那么应当允许股东之间就股权转让设定比法定条款和程序更为严苛的限制性条件。故，因控制权变更导致的优先购买权争议可以通过为章程（及或股东合资协议）增设特别条款，来规避司法不确定的风险。

若想让项目公司的股东对所有持股层面的股权变更进行第三方限制，较为常见可行的方法是在章程（及或股东合资协议）中明确约定“禁止并购或重组”或者“禁止控制权变更”，或写明要求维持实际控制人不变，甚至可以增设维持内部组织结构不变、管理人员稳定等条款。对于一方股东实际控制人未经其他股东同意而发生变动的，则触发终止条款，非变动方有权终止公司。同时，也可以明确约定如一方或合资公司间接控股方拟转让对合资公司直接或间接享有的全部或部分股权，在同等条件下其他股东享有优先购买权。

鉴于目前《公司法》及司法解释尚未对该类型案件的处理给出明确意见，笔者同样建议那些可能会通过间接控股的形式变更控制权的公司，或在章程中明确约定“一方股东之控制权发生变更时，不应视为该方股东将本公司股权进行转让，其他股东不应据此享有优先购买权”。

结语

笔者认为从股东优先购买权的本源、公司法对有限责任公司人合性的保护力度和范围、“以合法形式掩盖非法目的”的构成，以及判决结果的影响来看，在章程和合资协议未对股东优先购买权进行特别约定，或控制权变更加以限制的前提下，法院不宜轻易突破项目公司层面，以实质审查的名义干涉公司对于股权转让交易结构的安排和设计，不宜简单地以“合法形式掩盖非法目的”为由认定股权转让协议无效。在半封闭的有限责任公司体系中，更应尊重股东的退出权及股权的流通性。

趋利避害是资本的天然属性， SOHO中国通过一定的交易模式，规避某些法律负担有其合理性，理性的商人理应选择成本最低、风险最小、收益最大、不确定因素最少的交易模式。选择以资产收购还是以股权收购，选择收购哪一层公司的股权都是公司基于其商业考量、自主自由选择的结果。法院应尊重不同法律规范之间的独立性，尊重当事人对法律规范的信赖和所作出的选择，并维护交易的稳定性。

虽然，上海外滩地王案一审判决终未生效，但可以视作一种法院的审理思路，其也或多或少影响了本案最终的走向。因此，投资者应从中得到警示，在公司设立之初即对章程及合资协议进行个性化的设置，以免后顾之忧。

 

潘雄

上海市君和律师事务所主任，上海律协公司与商事业务研究委员会委员。

业务方向：公司治理、商事争议、商业地产。