人民币合格境外投资者投资境内证券市场 制度的诞生与发展前景

2013年第05期    作者:吕 红 王诗诣    阅读 8,191 次

      2011年8月17日，国家副总理李克强的专机在香港赤腊角国际机场降落。与他同往的还有中央政府支持香港繁荣，推动两地深化合作的一系列政策。这些政策被香港媒体和金融界称为副总理访港“大礼包”，落实RQFII制度就是其中一件“大礼”。

　　RQFII，意为人民币合格境外投资者（RMB Qualified Foreign Institutional Investor），一般用以指代RQFII制度，又称“小QFII”，是指允许境外人民币通过有资质的资产管理机构投资内地证券市场。RQFII的前辈是已运行十年的“合格境外机构投资者投资境内证券市场制度”，简称为QFII（Qualified For-eign Institutional Investor），具体是指允许合格境外投资者将外汇资金汇入中国境内，并兑换为人民币后投资国内的证券市场，再将所获得的收益转换为外汇后汇出。其实质是外资投资我国证券市场的通道。

    

       一、RQFII制度诞生背景

　　在人民币国际化进程中，既需要通过建立离岸人民币结算中心等方式帮助人民币“走出去”，也需要建立有效的人民币回流渠道使人民币得以循环流动。当下，RQFII就是离岸人民币回流境内市场的主要渠道之一。对人民币回流的呼声主要来自以下几方面：

　　首先，随着香港建立人民币离岸结算中心，越来越多的国际贸易在香港使用人民币进行结算。而国际上的通行货币依然是美元，这导致国外交易主体在贸易中所获得的人民币只能在与中国贸易主体再次交易时才能使用，这导致人民币留存于香港银行的账户中，缺少流动性。

　　第二，随着人民币国际地位的提高，一些国家和地区也开始使用并储备人民币。以香港为例，由于自2005年以来，人民币对美元汇率就长期处于单边升值区间。而与美元挂钩的港币则伴随美元一路下行，因此对港人而言，最简单的理财方式就是将港币兑换成人民币实现财富增值。在这一理念的驱动下，香港的人民币存款数额迅速上升，根据香港金融管理局今年2月的最新数据，香港的人民币存款数额达6517亿元，跨境贸易结算的人民币汇款总额为2217亿元。庞大的人民币储量导致投资者不安于仅获得银行利息收益。出于“以钱生钱”的目标，投资者更希望使用人民币进行其他投资，内地证券市场便是选择之一。

　　第三，只有健全的流出和流入机制才能使人民币国际化真正得以实现。RQFII制度实施之前，人民币“走出去”的机制不断建立完善，但人民币回流机制却尚未形成，这导致人民币单向流出、外汇储备被动增加等一系列副作用，甚至引发市场质疑，进而影响投资者信心。

　　所以，RQFII的实施既代表了境外投资者进行人民币投资的当然需求，也是人民币国际化的必然要求。

 

二、RQFII制度基本框架

        （一）RQFII运作主体

        RQFII制度是通过设立RQFII基金并通过基金运作实现投资国内市场之目的的。RQFII涉及的运作主体包括境内和境外两类。境外主体有人民币合格境外投资者（以下称作“RQFII Holder”）、基金经理（Manager）、受托人（Trustee）、全球托管人（Global Custodian）四方。境内主体有中国托管人和券商两方。一般而言，对于由券商的香港子公司主导的RQFII项目，其RQFII Holder与基金经理间是母子公司关系，而对于由基金管理公司主导的项目，RQFII Holder与基金经理往往是同一主体，为方便起见，下文以基金经理统一指代。

　　基金经理与受托人签订信托契约（Trust Deed），授权受托人根据信托契约成为基金财产的法定所有权人，受托人可以自己的名义代表委托人行使权利。基金经理负责RQFII基金的设立、运作等具体事宜。同时，受托人与全球托管人达成全球托管协议（Global Custody A-greement），将基金财产的保管，账户开立，执行受托人下达的投资指示，支付相关税费等职责授权于全球托管人。一般而言，全球托管人与受托人属于统一集团，且是一家在国内有分支机构的国际性商业银行。

　　全球托管人一般会选择自己的中国子公司作为中国托管人，负责RQFII基金资产进入中国后及投资中国证券市场期间的托管业务。由于具有密切的关联关系，全球托管人和中国托管人会根据他们之间的工作惯例自由决定是否签订次托管协议。此外，基金经理还需与中国托管人签订中国托管协议，用于授权中国托管人代为RQFII额度申请，人民币账户、证券账户、基金账户的申请和开立、资产保管、结算、公司行动、委托投票、投资限制监控、记录保存及向监管部门提交定期报告等事项。中国券商则根据境外基金经理的指令进行具体投资操作。

　　此外，基金经理、全球托管人、中国托管人、受托人还会签订“参与协议”（Participation Agreement），一方面用于授权具体的RQFII基金使用的RQFII额度，另一方面将RQFII基金相关方纳入同一协议框架以明确各方的权责（从上文的描述可见，受托人与中国托管人之间并无契约规范两者的权利义务）。参与协议在兼顾香港法和中国法的前提下对现金账户、证券账户的开立、操作和管理的职责进行分配。

　　（二）RQFII监管主体

        香港是唯一的人民币离岸结算中心，所以RQFII的海外监管机构主要为香港证监会，RQFII的境内监管主体有中国证监会（证监会）、国家外汇管理局（外管局）和中国人民银行（人民银行）等。

　　基金经理首先向中国证监会提出申请并获得人民币合格境外投资者资格，随后再向外管局申请投资额度，在获得证监会批准并由外管局确定投资额度后，基金经理可申请香港证监会认可并开始募集RQFII基金。基金经理还须向人民银行申请开立投资者基本账户和人民币专用存款账户，并在外管局许可的额度内进行境内证券市场的投资活动。

RQFII主体关系示意图

　　（三）RQFII法律服务内容

        对境外投资者而言，他们最关心的当然是其财产在境内的安全性问题，因此需要中国律师事务所对基金资产在境内的合规性、安全性、独立性出具法律意见书。内容主要有以下几方面：

         1、证券账户与现金账户的开立手续及账户名称是否符合国内法律规定；

        2、证券账户中的资产是否独立于基金经理、中国托管行、境内券商的自有财产；

        3、现金账户中的资金与中国托管人、基金本身的关系以及其是否独立于相关主体的自有财产；

        4、如果境内相关主体发生破产清算，其所持有的基金资产可能的处理方式，是否可能被视为破产财产；

        5、其他可能涉及基金资产安全性的问题。

    

三、RQFII的发展历程

        随着2011年12月16日证监会、人民银行和外管局联合发布《基金管理公司、证券公司人民币合格境外机构投资者境内证券投资试点办法》（以下简称《试点办法》），RQFII制度正式落实。一个月后的2012年1月20日，9家基金公司和12家证券公司完成了对第一笔试点额度200亿人民币的申请并获得认可，成功品尝RQFII“第一杯羹”。由于处于试点初期，募集规模80%的资金被要求投资于风险相对较小的固定收益证券，包括各类债券及固定收益类基金；而不超过募集规模20%的资金被允许可投资股票及股票类基金。

　　首批RQFII产品于2012年2月底3月初投入运作，到2012年底，数据显示首批RQFII产品虽都实现了盈利，但整体表现差强人意：平均收益率2%，最高收益为5.12%。究其原因，与其投资比例限制有一定关系。由于“二八开”的投资比例限制，200亿中的大部分被投向低风险债券，其运行后的低收益率也理所应当。

　　市场对RQFII的热度却未因首批RQFII产品的欠佳表现受到影响，对进一步增加额度并且放开投资比例限制的呼声高涨。中国证监会随后于2012年4月5日放开投资额度500亿元人民币，并取消债券和股票市场的投资比例限制，使此笔新投额度得以全部以ETF产品形式投资于A股市场。各大基金公司也纷纷根据第二批投资额度定制了以内地A股指数为标的、以人民币计价、在香港交易所上市的ETF产品。同时，香港各大银行也上调人民币存款利率，以扩容人民币存款“弹药库”。此外，在基金销售方面也是诸多利好，伴随2012年年底的A股反弹，在香港上市的个别ETF基金一度因额度紧张停止申购。个别基金公司每新增额度便在第一时间被抢购一空，上市5个月内可申购的交易日累计不足1个月，可见市场对RQFII的追捧之热烈。

　　正是看到了此番利好，中国证监会于2012年11月13日再次放开2000亿元人民币的额度，以满足香港市场对投资A股市场的需求，缓解香港RQFII市场的额度荒。

    

               四、RQFII制度现状与展望

　　今年3月份，证监、央行、外管三大监管部门修订了《试点办法》，对RQFII主体准入资格、投资产品范围等进一步放宽。原先RQFII主体仅为境内基金管理公司和证券公司的香港子公司，新的《试点办法》不再有此限制，这意味着中资银行、保险公司在港分支机构甚至香港本地金融机构均可参与RQFII业务。

        RQFII试点初期出于控制风险的目的，所募集的资金只能投资于债券类产品和A股ETF产品。如此做法虽然可起到“摸着石头过河”，减小风险的效果，但难以满足投资者的差异化需求。修改后的法规放宽了对RQFII的资产配置限制，允许机构根据市场情况自主决定产品类型。

　　此外，其他监管主体也纷纷出台与新《试点办法》对应的配套规则，如证监会发布《关于实施<人民币合格境外机构投资者境内证券投资试点办法>的规定》；外管局发布《关于人民币合格境外机构投资者境内证券投资试点有关问题的通知》为RQFII扩容铺路。

同时，中国大陆还在与台湾商谈在《两岸经济合作框架协议》（ECFA）框架下进一步加大内地资本市场对台湾地区的开放，其中就包括开展对台RQFII试点，允许台资在大陆设立拥有全牌照的合资证券公司，以及设立合资证券咨询公司等。台湾方面提出额度为1000亿人民币的RQFII试点项目也得到了中国证监会的积极回应。可见，通过RQFII吸引境外人民币资金驰援境内市场成为稳定内地证券市场的重要手段，并将被继续充分利用。●