2024年11月29日，上海市律协律师学院与上海律协并购与重组专业委员会联合举办的“并购重组律师实务培训班”在上海财经大学国定路校区红瓦楼3楼报告厅举行，并同步线上直播，累积近1,600人次参与直播观看本次课程。

本次培训由上海律协并购与重组专业委员会委员、君合律师事务所上海分所合伙人孙建钢律师，上海律协并购与重组专业委员会副主任、通力律师事务所合伙人佘铭律师共同主持，邀请了北京盈科（上海）律师事务所合伙人张晓晴、北京植德（上海）律师事务所合伙人杜莉莉、北京市中伦（上海）律师事务所合伙人杨飞翔、君合律师事务所上海分所合伙人祁达等资深律师作为主讲嘉宾，他们分别从并购法律问题案例解析、光伏行业投资并购、上市公司重大资产重组、困境企业并购重组以及股权回购争议策略等多个维度进行了精彩分享。 

一、张晓晴律师：光伏行业投资并购项目中尽调及合规风控要点

     张晓晴律师围绕我国光伏新能源产业的发展前景和行业特殊性，深入分析了该产业的监管特点及核心要素，并结合光伏产业开发建设流程的四个阶段详细梳理了尽职调查重点及所需文件，特别提及了在“项目核准与备案”“并网接入”等环节需重点关注的合规事项。

（一）光伏新能源产业简介及监管特点

1.产业发展概况与政策导向

     张晓晴律师指出，光伏行业在“双碳”目标下前景广阔，国家政策支持力度大。国家出台了一系列政策支持光伏产业发展，如《国家发展改革委等部门关于大力实施可再生能源替代行动的指导意见》明确了可再生能源的发展方向，为光伏行业提供了政策指引。在盈利能力方面，随着平价上网时代的到来，光伏发电项目通过电价、发电量等因素实现盈利，同时CCER（中国核证自愿减排量）和绿证政策也为其增加了额外的收益渠道。

2.行业监管体系与核心要素

     光伏项目分为集中式和分布式，分布式又细分为工商业和户用，不同类型的项目在管理办法上存在差异。集中式光伏主要利用大面积未利用土地进行建设，所发电力直接并入公共电网，由国家电网统一调配供电；分布式光伏则在负荷侧开发，以自用消纳为主，多余电量可上网。国家政策积极引导光伏项目实现“可观、可测、可调、可控”，全面推进绿证核发和交易，各地也根据自身实际情况出台了相应的政策，如上海、广西等地对光伏项目的备案、并网等环节作出了详细规定。

在项目备案方面，集中式光伏发电项目实行备案制度，各省可根据自身情况制定本省的备案管理办法，明确备案机关及权限，备案内容若有修改需到备案机关进行变更；分布式光伏发电同样实行备案管理，但备案部门和内容在各地不尽相同，部分地区因消纳能力等问题可能会暂停光伏备案。

用地许可也是监管的重要环节，未经批准非法占用土地可能会导致行政或刑事责任，投资并购方必须严格核查项目的批复文件。此外，除特定豁免情形外，发电项目应在完成启动试运行的三个月内取得电力业务许可，其中6兆瓦以下项目在部分情况下可豁免此项要求。

运行监测方面，要求项目投资主体进行填报，这反映出行业管理从追求规模向精细化管理的转变趋势。

（二）新能源光伏产业并购禁止及合规风控要点

1.投资并购趋势与商业变化影响

     在投资并购趋势上，光伏行业呈现出横向与纵向并购并重的态势。例如京能国际收购晟阳新能源光伏项目、凯盛新能源收购台玻福建等案例，展示了企业通过并购实现资源整合和业务拓展的战略布局。商业环境的变化对光伏项目投资并购的尽职调查产生了深远影响。投资方向发生了显著转变，从过去重视集中式光伏项目开发逐渐转变为更加重视分布式光伏项目，特别是6兆瓦以下优质光伏项目的开发；侧重点从单纯关注项目规模转向更加注重项目的消纳能力、资产价值评估等因素；运营模式也从传统的规模管理向电量管理转变，更加注重资金的快速投资回报；尽职调查的重点也随之发生了相应的调整，以适应行业发展的新趋势。

2．项目各阶段的尽调要点

    开发阶段：地面型集中式光伏项目的用地合规性是尽职调查的关键要点，包括项目用地的审批/预审情况以及取得方式是否合法合规。分布式项目则需要重点关注租赁合同的效力等问题，例如合同的签订主体是否符合法律规定、租赁期限是否合规等，同时要警惕倒卖路条等风险。

     建设阶段：建筑手续与质量审查至关重要。需要审查项目的招标程序是否合法合规，建设手续是否齐全，光伏组件质量是否符合标准等。在这一阶段，可采用预约收购模式，但要注意防控可能出现的风险，如项目开发失败、股权不交割、支付款问题等。

     并网验收阶段：核查项目的开工与并网时间，并明确违约责任。例如协鑫公司与富翔集团的案例，凸显了在并网验收环节明确双方权利义务的重要性，确保项目能够按时并网发电，保障投资收益。

     运营阶段：结合运营模式确定股权交易价格及调整方式是关键。同时，要明确分布式项目资产的权属，关注EMC合同主体的风险，包括业主方的履约能力、产权人变更、消纳能力、电费支付、用电方和产权方一致性及实际用电人变更等问题。

（三）光伏发电项目尽调所需文件

1.分布式光伏项目开发建设合规手续（部分）

1)     规模指标文件：无具体说明，可能涉及项目规模相关指标信息。

2)     项目备案文件：实行备案管理，各省（自治区、直辖市）应明确备案机关及其权限等，并向社会公布。

3)     环境影响登记备案文件：未详细提及具体内容，应包含项目对环境影响的相关登记备案信息。

4)     电网接入意见：需电网企业出具，指导和配合项目单位开展并网运行调试和验收，电网企业应根据国家有关标准制定分布式光伏发电电网接入和并网运行验收办法。

5)     房屋荷载报告：用于评估屋顶安装光伏发电系统的承载能力，由甲级建筑设计院出具。

6)     建设工程规划类许可证：确保项目建设符合规划要求。

7)     建设工程施工许可证：项目施工建设的必要许可文件。 

2.集中式光伏项目开发建设合规手续（部分）

1)     规模指标文件（年度开发建设方案）：应包含项目在年度开发建设计划中的规模指标等相关信息。

2)     建设项目用地预审与选址意见书：项目用地需进行预审，确定选址是否符合要求，由国土资源主管部门出具。

3)     社会稳定风险评估报告：评估项目建设对社会稳定可能产生的影响。

4)     项目备案文件：按照国务院投资项目管理规定，实行备案管理，各省（区、市）可制定本省（区、市）备案管理办法，明确备案机关及其权限等。

5)     环境影响评价批复：对项目建设可能对环境造成的影响进行评价并获得批复。

6)     电网接入意见：同分布式光伏项目，由电网企业出具。

7)     消防设计审核：确保项目消防设计符合相关规定。

8)     建设用地规划许可证：保证项目用地规划合法合规。

9)     建设工程规划类许可证：同分布式光伏项目。

10)  建设工程施工许可证：同分布式光伏项目。 

3.光伏项目开发其他合同文件审核

1)     房屋租赁合同/土地承租合同：用于项目用地或屋顶租赁，需审查合同期限（分布式项目租期不得超过20年）、签署主体（是否符合相关规定）、租金约定（避免零租金等不合理情况）、土地取得方式（是否合规）等。

2)     EMC能源管理合同：需审查合同主体风险，包括业主方履约能力（是否具备消纳能力、能否按月支付电费）、用电人与产权人是否一致（不一致时是否签署三方协议）、实际用电人变更时的相关约定（支付主体更换、结算等事项）等。

3)     EPC工程承包合同：需关注合同履行情况、工程质量保证等相关条款。

4)     融资租赁合同与担保合同（如有）：审查合同条款、担保有效性等。

5)     项目采购合同：关注设备、材料采购相关内容，如采购是否履行招标程序（达到标准需招标）。

6)     供用电合同：确保项目用电相关权益和责任明确。

7)     并网协议：约定项目并网相关事宜，需明确并网时间要求、违约责任等。 

二、杜莉莉律师：上市公司重大资产重组新规及关注要点

     杜莉莉律师从上市公司并购重组的发展阶段、关注要点和新规解读三个方面入手，分享了A股并购重组市场在新阶段的注意事项，包括“借壳上市”新规下的交易架构设计要点，以及如何避免触发“重大资产重组标准”等。

（一）上市公司并购重组的发展情况

1.A股市场并购浪潮的演进历程

A股证券交易市场真正意义上的并购浪潮始于2011年，在2011 - 2015年期间达到峰值。2015年，并购数量多达380家，交易金额达到万亿规模。这一时期，上市公司普遍认为进行并购重组能够拉升股价，因此跨界并购现象盛行，高溢价高估值并购标的不断涌现，交易方式相对单一，且缺乏后续的整合理念。这种盲目扩张的并购行为导致了诸多问题，如标的公司业绩出现断崖式下跌、子公司失控、实控人质押爆仓等，严重影响了市场的稳定和健康发展。2016年，监管部门出台了史上最严的并购重组规定及监管问答，对上市公司控制权变更、配套融资等进行了严格限制。同时，银监会也出台规定限制商业银行理财等资金进入股市。这些政策措施使得市场逐渐回归理性，估值体系也逐步回归正常水平。2019年开始，许多企业认为自身符合注册制条件，纷纷选择IPO，导致并购交易数量呈下行趋势。2023年成为资本市场的分水岭，10月召开的中央金融工作会议以及2024年4月国务院发布的新国9条，都强调了强监管、防风险、促高质量发展的重要性，旨在提高上市公司质量，推动资本市场健康稳定发展。 

（二）上市公司重大资产重组关注要点和新规解读

1.重大资产重组的定义、标准与流程

     重大资产重组是指上市公司及其控股或者控制的公司在日常经营活动之外购买、出售资产达到一定标准的行为。其标准涵盖资产总额、净额、营业收入等多个指标，对于股权类和非股权类资产，计算方式有所不同。重组上市（借壳）则有着更为严格的要求，例如上市公司控股权变更后，向关联人购买资产导致相关指标达到100%等情况即构成重组上市，此类交易的审核过程更加严格。在流程方面，若现金购买资产未构成重大资产重组，上市公司内部履行程序后即可实施；若构成重大资产重组，则需接受交易所问询，完成问询后上市公司需召开股东大会进行审核。而上市公司发行股份或可转债购买资产的流程则更为复杂，前期需要精心筹划并做好保密工作，随后提交董事会审议，进行审计评估以确定价格和交易方案，接着接受交易所问询审核，之后提交并购重组委审核，最后提交证监会注册。

2.交易各环节的关键事项与案例剖析

     交易方式与支付对价：上市公司并购交易方式多样，包括重大资产购买、出售、置换，股份管资产，重组借壳上市，合并分立等。支付对价方式有现金、换股、发行可转债等，并且可以混合使用。例如赛腾股份收购菱欧科技、思瑞浦收购创芯微等案例，展示了可转债在交易中的应用及其特点，如保底收益、避免控制权稀释等。同时，这些案例还体现了交易的差异化定价，有助于避免投标股东对交易方案的反对，促进交易的顺利达成。

3.交易定价与评估方法：交易定价必须公允，需要寻找有资质的评估机构进行评估。常用的评估方法包括成本法、收益法和市场法。在实际交易中，根据标的公司的特点和市场情况选择合适的评估方法至关重要，以确保交易价格合理反映资产价值。

4.标的公司行业定位与资产权属：标的公司的行业定位要符合创业板或科创板等相关板块的要求。创业板企业需符合“三创四新”等定位，科创板企业则强调“硬科技”属性，不能涉及房地产、金融、娱乐等行业。同时，要充分关注标的资产的权属情况，确保股权清晰无纠纷，产权无争议且不存在限制，如资产未被抵押、质押、冻结等，对于涉及拆迁的补偿等资产瑕疵在定价和交易产权确认时也需谨慎考虑。

5.债权债务处理：购买公司股权一般情况下不涉及主体变更，债权债务仍由原主体承担。但特别需要关注企业的银行借款合同，若上市公司变更控制权进行重组，需通知银行或经其同意，否则可能构成违约。在进行股票交易时，要仔细查看企业银行网络中是否存在此类限制，若有限制则需与银行协商经营性资产的相关事宜。

6.业绩对赌与补偿机制：卖方和原股东通常需要承诺标的公司在未来至少三年的业绩情况，交易价格与业绩挂钩，若未达到承诺业绩则需进行补偿。补偿方式优先为现金补偿，若现金不足则用股份补偿，股份补偿后一般会注销，以保障全体股东的权益。业绩对赌有明确的计算方法和公式，可分年度对比或期满后一次性对比。例如沃尔德收购鑫金泉案例，双方约定了业绩对赌和补偿条款，若标的公司未实现业绩承诺，原股东需按约定进行补偿。同时，双方还可协商业绩奖励条款，若标的公司超额完成任务，可对原股东管理层进行奖励。

7.配套募资金的使用限制：上市公司在购买资产时可以募集部分资金，用于支付资产交易价格、进行交易整合、推动在建项目等。但新规出台后，若上市公司募集的资金拟用于补流，且存在过发过清的情况则不被允许，资金只能支付给交易方或用于标的公司的经济发展。

8.内幕交易防控与交易失败原因：内幕交易防控在上市公司并购重组中至关重要。内幕信息是指对上市公司证券价格产生重大影响且未公开的信息，利用内幕信息买卖上市公司股票的交易为内部交易，这是严格禁止的行为。监管部门对内幕交易的核查手段多样且严格，核查对象包括上市公司的股东、控股公司、中介服务机构等相关经办人员。若上市公司在发展过程中出现被交易链调查的情况，未提交申请的将不予受理，已提交申请的交易所将暂停审核，已到证监会的则暂停注册，核查期间为上市公司首次公开信息前推6个月。交易失败的原因主要包括内幕交易、财务造假、炒作式重组、盲目跨境并购等，这些行为严重破坏了市场秩序，损害了投资者利益。

9.重组新规的优化与影响：近年来出台的重组新规在多个方面进行了优化。例如，设立工具价分期支付，允许根据上市公司和标的情况分期发股，批文有效期延长至18个月，增加了交易的灵活性；提高了对同业竞争和关联交易的关注度，将红线改为新增重大不利影响，在一定程度上允许重合业务；简化了交易程序，适用于简易程序的可在5个工作日内完成，有利于提高交易撮合效率；调整了交易限制预期，缩短了上市公司股东锁定期，将私募基金的投资期限与重组取得股份挂钩，吸引了更多投资者参与交易；重组审核规则对审核程序进一步简化，同时对上市公司、标的和金融机构提出了更高要求，有利于推动交易的顺利进行。此外，银监会组织上市公司监管部门工作组织座谈会，强调提高上市公司质量，通过上市公司整合实现产业升级和转型，这也为上市公司并购重组提供了政策导向。 

三、杨飞翔律师：困境中企业的并购重组

     杨飞翔律师除了分享困境企业并购重组的总体交易结构、典型案例及心得体会之外，还分别从破产与非破产状态出发，深入介绍了困境企业并购重组的投资逻辑与困难点，如在企业破产案件的“破产重整”与“破产清算”程序下，并购方如何把握“偿债资源”评估与“重组计划”的制定。

（一）困境企业并购的总体探讨:并购现状与风险挑战

困境企业并购是一项极具挑战性的任务，并非一帆风顺。在实际操作中，通常需要多方律师共同参与，涉及到复杂的法律、财务和商业问题。其成功率相对较低，且并购后的整合工作困难重重。例如地产商并购乐视网、外资基金并购境内地产公司等案例，充分展示了困境企业并购过程中可能遇到的各种问题，如乐视网的债务问题、业务整合难度大，境内地产公司面临的市场环境变化、资金压力等。这些案例为律师在处理困境企业并购业务时提供了宝贵的经验教训，促使他们更加谨慎地对待此类业务。

（二）困境企业并购的操作问题与要点

1.操作流程与关键决策点

    买什么：对于困境企业，优先考虑进行资产交易，因为资产交易相对较为清晰，风险相对可控。若无法进行资产交易，则可考虑股权交易，但在进行股权交易时，应尽量选择接近目标资产的方式，以减少潜在风险。例如，在某些情况下，直接购买企业的核心资产可能比收购整个企业股权更为明智，这样可以避免承担过多的债务和其他潜在风险。

     向谁买：一般而言，购买资产应向公司进行交易，购买股权则向股东进行交易。然而，在困境企业并购中，债权人的作用不容忽视。由于困境企业可能存在债务问题，债权人的态度和行为可能会对并购交易产生重大影响。此外，交易过程中还可能存在撤销权风险，因此引入评估机构对交易进行评估是降低风险的有效措施。在企业破产的情况下，决策权将从董事会转移到管理人手中，此时谈判对手发生了变化，破产重整类似于股权交易，清算则类似于资产交易，管理人更加注重流程的合规性，因此律师在参与此类交易时需要充分了解和遵守相关法律法规和程序要求。

     怎么买：在非破产状态下，并购流程包括常规的尽职调查、沟通谈判、签署协议、收购交割等环节。在这个过程中，要特别注意维持公司的声誉，因为声誉对于企业的后续发展至关重要。同时，兵贵神速，快速完成交易可以减少不确定性和风险。企业的经营价值往往大于清算价值，因此在并购时要充分考虑如何放大企业价值。例如，通过优化企业的管理结构、整合资源、拓展市场等方式，提高企业的盈利能力和竞争力。以超市行业为例，如家乐福被并购后出现大范围欠供应商钱的情况，这表明困境企业并购重组难度较大，在交易过程中容易出现客户和供应商流失的问题，维持品牌和继续经营面临诸多挑战。对于高科技企业而言，一旦陷入困境，如果不能快速引入资金拯救，经过一两年的破产重整，企业很可能因为核心人员流失、市场地位下降、技术迭代等原因难以存活。因此，在困境企业并购中，需要充分考虑企业的行业特点和实际情况，制定合理的并购策略。

2.   企业困境的筛选与判断：美国耶鲁和斯坦福的研究人员通过经验数据分析，提出了一种企业困境的筛选方式，即测算企业的类似值。若该值大于3.5，企业相对健康；若低于1.8，则有高破产风险。虽然这只是一种参考方法，并非绝对准确，但可以为律师在初步筛选困境企业时提供一定的帮助，防止盲目介入风险过高的项目。

3.并购要点总结：在困境企业并购中，要准确弄清楚并购企业的价值所在，例如是否拥有先进技术、优秀团队或被低估的资产价值等。律师应积极参与对企业经营价值的判断，并将其作为合同重点描述的对象，以确保交易的合理性和公平性。在交易过程中，若与股东进行交易，要充分考虑其是否会事后行使相应权利，确保交易在公允价值范围内进行。若公司发生破产转换，交易对象将变为管理人、债权人，其决策体系与股东、董事会不同，破产重整中可能存在买到价值被低估东西的机会，但也需要谨慎评估风险。此外，要高度重视流程控制，根据交易对手方是股东还是管理人采取不同的策略，困境企业并购对流程的控制比主体信用的控制更为重要，这需要律师深度参与其中，确保每一个环节都符合法律法规和商业逻辑的要求。 

四、祁达律师：结合代理案例看约定回购和法定回购争议策略选择

     祁达律师凭借其在商事诉讼仲裁领域的丰富经验，通过三个代理案件，以案例讨论的形式与学员分享了约定回购和法定回购争议的策略选择。

（一）约定回购争议案例分析

1.案例背景与核心争议点

     B公司与A公司及目标公司签署投资协议后，又签订了补充协议，约定B公司有权回购差额股权。然而，在回购过程中，双方产生了核心争议，即回购权的性质究竟是形成权还是请求权，以及约定期限的性质该如何界定。B公司认为其享有的要求回购差额股权的权利是形成权，理由是合同明确约定在12月31日前提出回购要求即赋予其该项权利，且从其角度理解，该期限仅约束回购权的行使时间。而A公司则持有截然不同的观点，A公司认为这仅仅是一个预约合同，充其量只是达成了回购的意向，尚未签署真正意义上的股权转让协议，因此根本不存在回购的基础；即便合同成立，回购权也只是请求权，并且应参考投资协议中的付款方式。此外，A公司还提出了先履行抗辩权等主张，认为B公司在未履行某些义务之前，无权要求回购股权。

2.仲裁庭认定与启示

     仲裁庭经过深入审理后认定，B公司享有的要求回购差额股权的权利本质上是请求权，而非形成权。原因在于，虽然B公司一方做出回购表示即可启动相关程序，但该权利的实现仍需依赖A公司的配合才能最终导致回购股权的法律关系发生。对于约定的期限12月31日，仲裁庭认为其性质并非如B公司所主张的那样简单，B公司若要回购差额股权，不但要在12月31日前提出回购要求，还应完成实际出资。补充协议约定的12月31日实际上是B公司和A公司约定的各方义务共同配合完成回购事项的最后期限，从正常商业逻辑来看，这是双方约定的完成所有交易步骤的时间节点。这一案例为律师在处理类似约定回购争议时提供了重要的参考，提醒律师在起草和审查投资协议及补充协议时，务必明确回购权的性质、行使条件、期限等关键条款，避免因约定不清引发争议。同时，在争议发生后，律师应深入分析合同条款和商业逻辑，准确把握各方权利义务关系，为客户制定合理的争议解决策略。 

（二）法定回购争议案例探讨

1.法定回购相关规定与案例争议焦点

     现行《公司法》第89条对有限责任公司异议股东回购的情形作出了明确规定，包括公司连续五年不分配利润，而公司该五年连续盈利，并且符合本法规定的分配利润条件等条件，同时规定了回购的期限为自股东会会议决议通过之日起六十日内，股东与公司不能达成股权收购协议的，股东可以自股东会会议决议通过之日起九十日内向人民法院提起诉讼。在代理案例中，不同案例呈现出不同的争议焦点。如江西高院案例中，涉及合资企业连续五年盈利但因向银行承诺不分红而未分配利润，大股东在小股东起诉后进行了少量分红，以及股东会决议不分红相关争议，包括董事会口头拒绝分红、小股东单方发函主张分红等情况的认定。无锡中院案例中，小股东委派董事任期届满后在不分红决议上投票，以及小股东单独做出分红决议未通过等情况引发了争议，一审和二审法院对董事会决议效力、股东是否符合回购条件等问题持有不同观点。这些案例充分展示了法定回购规定在实际应用中的复杂性和多样性，律师在处理此类案件时需要仔细分析具体情况，准确适用法律规定。

2.案例总结与经验教训

     通过对这些法定回购争议案例的分析，可以总结出一些经验教训。首先，律师在处理涉及法定回购的案件时，必须准确理解和把握《公司法》规定的回购条件和程序，确保客户的诉求符合法律要求。其次，对于公司内部治理结构和决策程序的审查至关重要，如董事会决议、股东会决议的合法性和有效性等。在案例中，董事会口头拒绝分红、小股东单独做出分红决议未通过等情况涉及到公司内部决策机制的问题，律师需要深入分析这些决策是否符合公司章程和法律规定。此外，股东之间的沟通和协商也是解决争议的重要环节，在法定回购程序中，股东与公司应首先尝试达成股权收购协议，避免直接进入诉讼程序，以降低成本和风险。最后，法院在审理此类案件时会综合考虑各种因素，律师应充分准备证据，从多个角度论证客户的主张，提高胜诉的可能性。

 

本次培训班内容丰富全面，四位律师的分享深入透彻，通过理论讲解、案例分析和经验分享，为学员们提供了并购重组领域的前沿知识和实践经验，有助于提升律师在并购重组业务中的专业能力和服务水平，对推动行业发展具有积极意义。在未来的并购重组业务中，律师们将能够更加熟练地运用所学知识，为客户提供优质、高效的法律服务，助力企业实现战略目标，推动资本市场健康稳定发展。

  （注：以上嘉宾观点，根据录音整理，未经本人审阅）

供稿：上海律协并购与重组专业委员会

执笔：李思君  上海中联律师事务所