引言：

2020年春节期间的这场突如其来的新型冠状病毒感染肺炎疫情从武汉迅速蔓延到全国，对中国经济的方方面面都造成了重大影响。2020年2月3日，A股春节后的首个交易日，沪指跌7.72%，深成指跌8.45%，两市超3000只个股集体跌停，资本市场氛围极为惨淡。而并购业务无论从交易流程、收购资金，还是标的估值等都和资本市场密切相关，本文结合证监会、各交易所针对疫情出台的相关文件以及资本市场的反映，分析下新冠肺炎疫情对并购交易的影响。

一、疫情对并购交易尽职调查的影响

无论并购交易的形式、方案、流程如何多元复杂，法律尽职调查工作都是并购交易的基础和关键，只有通过扎实的法律尽职调查，得出并购交易不存在实质性障碍和重大风险的结论，才能继续后续的谈判磋商。那新冠肺炎疫情对尽职调整的影响体现在哪些方面？

（一）对实地调查、面谈等程序的影响

《中华全国律师协会律师从事证券法律业务尽职调查操作指引》第3条规定：本指引是对律师从事证券法律业务尽职调查的一般要求，不论本指引是否有明确规定，凡涉及发行条件或对投资者作出投资决策有重大影响的法律事项，律师均应当勤勉尽责地进行查验。同时，该指引规定以下业务需要进行实地调查或访谈： 

注：本操作指引主要适用于上市公司，针对非上市公司并购业务的尽职调查业务指导标准由各地律协编制，适用性、指导性不如前者。因此，本文并未区分上市公司和非上市公司在并购交易流程上的不同，统一将上市公司并购交易相关规范作为探讨的基础。

受到新冠肺炎疫情的影响，全国30个省、市和自治区先后启动了重大突发公共卫生事件一级响应，为控制人口流动和避免人群聚集，多地均采取了延期复工、交通管制等措施。在这种情况下，律师进行实地调查必然会受到严重影响，需要审慎评估实地调查程序对尽职调查工作的重要性，是否存在其他的可替代程序，如果实地调查程序是必须且缺乏其他可替代程序的，律师应当尽快与委托人进行沟通，延长尽职调查报告的出具时间。

（二）对援引其他证券服务专业机构事项的影响

《律师事务所从事证券法律业务管理办法》第十五条规定：律师从国家机关、具有管理公共事务职能的组织、会计师事务所、资产评估机构、资信评级机构、公证机构（以下统称公共机构）直接取得的文书，可以作为出具法律意见的依据，但律师应当履行本办法第十四条规定的注意义务并加以说明；对于不是从公共机构直接取得的文书，经核查和验证后方可作为出具法律意见的依据。《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第26号——上市公司重大资产重组申请文件》第6条规定：上市公司披露的重大资产重组报告书中引用的经审计的最近一期财务资料在财务报告截止日后6个月内有效；特别情况下可申请适当延长，但延长时间至多不超过1个月。

受到新冠肺炎疫情的影响，中国注册会计师协会也于1月31日发布《关于2019年报审计工作中应对新型冠状病毒感染肺炎疫情的专项提示》，要求会计师事务所根据实际情况，尽早与被审计单位进行沟通，必要时提请被审计单位与监管部门进行沟通，申请延期披露年度报告，确保审计质量。在这种情况下，法律尽职调查中涉及财务部分必然受会计师事务所年度审计报告发布时间的影响，如审计报告不能按期披露，律师应当尽快与委托人进行沟通，延长尽职调查报告的出具时间。

二、疫情对并购交易审批的影响

为减轻新冠肺炎疫情对资本市场的整体影响，2020年1月28日证监会发布了《关于做好新型冠状病毒感染的肺炎疫情防控工作的通知》（证监办发〔2020〕9号）（以下简称“《证监会通知》”）；2月1月，中国人民银行与财政部、银保监会、证监会等部委联合发布了《关于进一步强化金融支持防控新型冠状病毒感染肺炎疫情的通知》（银发〔2020〕29号）（以下简称“《五部委通知》”），针对在疫情防控阶段为确保金融服务畅通，对相关业务安排作出了一系列特别规定。为落实《证监会通知》与《五部委通知》的相关精神，2月1日，深交所发布了《关于全力支持上市公司等市场主体坚决打赢防控新型冠状病毒感染肺炎疫情阻击战》（深证上〔2020〕67号）（以下简称“《深交所通知》”）；2月2日，上交所发布了《关于全力支持防控新型冠状病毒感染肺炎疫情相关监管业务安排的通知》（上证函〔2020〕202号）（以下简称“《上交所通知》”）；同日，全国中小企业股转系统发布了《关于全力支持防控新型冠状病毒感染肺炎疫情有关业务安排的通知》（股转系统公告〔2020〕89号）（以下简称“《新三板通知》”）。

上述文件对疫情中上市公司的并购交易审批流程出台了如下宽限政策： 

综上，监管机构在疫情期间的系列规定对并购交易的主要影响体现在延长了《上市公司重大资产重组管理办法》、《信息披露规范指引》等法规文件中对上市公司并购业务规定的各类法定时限或财会资料的有效期，对湖北省等受疫情影响严重的地区以及市场主体募集资金投向疫情防控的领域，开设了绿色审核通道，加快了审核速度，简化了审核流程。

三、疫情对标的公司估值的影响

本次新冠肺炎疫情与2003年的非典肺炎疫情极为相似，均具有短期性、局部性和暂时性等特征，从A股市场的历史表现来看，短期内对经济和资本市场的影响较大，从而对标的公司估值影响较大。具体体现在以下方面：

（一）估值受市场行情影响

根据A股市场历史数据，资本市场对非典肺炎疫情的反应明显且持续时间较长，2003年4月底开始，上证综指从1649.6开始持续下降至2003年11月的1319点，降幅接近20.04%。而2020年2月3日，疫情后首次开市，上证指数和深证指数均大幅下跌，两市超过3000支股票跌停，A股走势普遍不乐观。因此，在疫情持续期间，如果并购交易的标的公司属于一般消费企业或生产制造型企业，可能会受到外部环境和整体市场环境的影响，估值出现走低的现象；如果标的公司属于医药、化工等领域的企业，估值可能走高。

（二）估值受企业资金链影响

2月1日，著名的餐饮连锁品牌西贝莜面村董事长贾国龙对记者称：疫情致2万多员工待业，贷款发工资也只能撑3月。因此，收购方及标的公司的资金是否紧张将在谈判磋商中对标的公司的最终估值产生重大影响。为缓解企业的融资压力，1月28日，银行间市场交易商协会发布了《关于加强银行间市场自律服务做好疫情防控工作的通知》（以下简称“《交易商协会通知》”），规定了债务融资工具在疫情防控期间的注册发行工作；2月1日，中基协在《五部委通知》的基础上发布了《关于疫情防控期间私募基金登记备案相关工作安排的通知》（以下简称“《中基协通知》”），针对与投资疫情防控相关领域资管产品备案建立绿色通道制度。

上述文件对疫情中债务融资及股权投资出台了如下优惠政策：

（三）估值受预期业绩影响

根据《资产评估执业准则——企业价值》第十七条规定：执行企业价值评估业务，应当根据评估目的、评估对象、价值类型、资料收集等情况，分析收益法、市场法和成本法（资产基础法）三种资产评估基本方法的适用性，选择评估方法。如在并购交易中采用收益法（单一或组合）进行资产评估，将预期收益资本化或者折现，进而确定评估对象的价值，受疫情影响，2020年标的公司的经营业绩除医药相关行业外，必然有一定幅度下滑，在此基础上进行资产评估，估值也会相应降低。

综上，一般消费企业或者生产制造型的标的公司因市场行情、本身资金链及预期业绩影响，估值会因本次疫情受到一定程度的影响。如并购交易中标的公司为医药卫生、环保或者相关化工领域的企业，企业的投融资渠道将得到放宽，相关融资审批手续也会明显加快，估值会有较大提高。

四、疫情对并购交易中业绩承诺的影响

并购交易中为保障收购方权益，普遍约定了业绩承诺或对赌补偿条款，对于目前尚在业绩对赌期的并购交易而言，本次疫情对股权转让方参与业绩对赌的股东影响较大，因疫情原因无法完成2020年的业绩对赌条款，在此情况下，能否引用不可抗力豁免业绩补偿义务或对业绩对赌条款进行变更调整？

（一）监管部门对业绩承诺的相关规定

2013年12月27日，证监会发布《上市公司监管指引第4号——上市公司实际控制人、股东、关联方、收购人以及上市公司承诺及履行》（证监会公告〔2013〕55号）第五条规定：因相关法律法规、政策变化、自然灾害等自身无法控制的客观原因导致承诺无法履行或无法按期履行的，承诺相关方应及时披露相关信息。

证监会的上述规定明确了因自然灾害等自身无法控制的客观原因导致无法完成业绩承诺的只需要及时披露相关信息，因其他原因无法完成业绩承诺的需要变更承诺并按权限报上市公司股东大会批准。但是2016年6月17日，证监会在《关于上市公司业绩补偿承诺的相关问题与解答》中答复：上市公司重大资产重组中，重组方的业绩补偿承诺是基于其与上市公司签订的业绩补偿协议作出的，该承诺是重组方案的重要组成部分，因此，重组方应当严格按照业绩补偿协议履行承诺。重组方不得适用《上市公司监管指引第4号——上市公司实际控制人、股东、关联方、收购人以及上市公司承诺及履行》第五条的规定，变更其作出的业绩补偿承诺。此答复主要是针对2013年证监会55号文第五条的补充，明确了业绩补偿承诺不得随意适用上述条款进行变更，但是该答复并未明确自然灾害等自身无法控制的客观原因导致无法完成业绩承诺情况的处理。

2019年11月8日，最高人民法院印发《九民纪要》明确：人民法院在审理“对赌协议”纠纷案件时，不仅应当适用合同法的相关规定，还应当适用公司法的相关规定；既要坚持鼓励投资方对实体企业特别是科技创新企业投资原则，从而在一定程度上缓解企业融资难问题，又要贯彻资本维持原则和保护债权人合法权益原则，依法平衡投资方、公司债权人、公司之间的利益。对于投资方与目标公司的股东或者实际控制人订立的对赌协议，如无其他无效事由，认定有效并支持实际履行，实践中并无争议。

（二）本次疫情是否构成不可抗力

《民法总则》第180条和《合同法》第117条均将不可抗力定义为“不能预见、不能避免且不能克服的客观情况。”不可抗力是法定的免责事由之一，因不可抗力导致当事人不能履行合同的，应当根据不可抗力的影响，部分或全部免除责任。如果因不可抗力致使不能实现合同目的的，当事人可以行使法定的合同解除权，通知对方当事人解除合同。

本次疫情与2003年的非典肺炎疫情相似，因此2003年非典疫情期间的司法实践活动对本次疫情是否构成不可抗力提供了重要的参考依据。2003年6月11日，最高人民法院在《关于在防治传染性非典型肺炎期间依法做好人民法院相关审判、执行工作的通知》中指出，由于“非典”疫情原因，按原合同履行对一方当事人的权益有重大影响的合同纠纷案件，可以根据具体情况，适用公平原则处理；因政府及有关部门为防治“非典”疫情而采取行政措施直接导致合同不能履行，或者由于“非典”疫情的影响致使合同当事人根本不能履行而引起的纠纷，按照《合同法》第117条和第118条的规定妥善处理。多地法院在审判实践过程中，也将非典疫情作为不可抗力的因素，判决当事人无需承担违约责任。

从本次新冠肺炎疫情的爆发时间和传播速度，加之各地因启重大突发公共卫生事件一级响应而采取了延期复工、限制交通等措施来看，本次疫情爆发前并不能为当事人所预见。且由于新冠肺炎疾病尚未有有效的药物及治疗方法，当事人除有限的避免感染的自我防护措施外，并不能有效避免或克服。因此，本次疫情应当被认定属于不可抗力因素。

（三）对赌条款能否适用不可抗力

在过去的一些司法案例中，股权转让方曾将不可抗力或情事变更作为对抗投资者股权回购义务请求的抗辩事由。在首都信息发展股份有限公司与北京亿思瑞德科技发展有限公司、北京华夏永鑫信息技术有限公司合同纠纷案（(2009)海民初字第26101号民事判决书）一案中，标的公司北京首信创安公司未能完成对赌协议的相关利润要求，股权转让方就曾以业绩下滑主要是由于金融危机，该事件属于无法预见且不可避免的不可抗力为由对抗投资者的股份回购请求，但上述理由并未得到法院的支持。而在翁吉义与胡书来等股权转让纠纷案（（2013)沪一中民四(商)终字第1096号民事判决书）一案中，投资者认为证监会暂停IPO的行为属于不可抗力，应当使其要求股东回购其股权的权利相应地顺延，并得到了法院的支持。

综上，在司法实践中，法院否决参与业绩对赌的股权转让方以不可抗力为由对抗投资者股权回购或现金补偿的请求，并非是因为对赌条款不适用不可抗力，而是上述转让方提出的事由并不属于民法意义上的“不可抗力”。而在本次疫情爆发后，为减轻疫情对市场经济和国民生活水平带来的冲击和影响，多个领域的政府部门下发文件，要求在疫情防控期间采取特别措施，支持相关企业战胜疫情灾害影响。2020年2月1日，中国国际贸易促进委员会还为一家湖州的相关企业出具了全国首份新型冠状病毒感染的肺炎疫情不可抗力事实性证明。因此，如果标的公司因受本次疫情的影响而无法完成业绩承诺的，可能会援引合同法关于不可抗力的规定拒绝履行全部的对赌义务。

（四）不可抗力情形下对赌条款的调整

虽然本次疫情构成不可抗力，但并不意味着参与业绩对赌的股权转让方可以据此为由拒绝履行全部对赌义务，甚至解除合同。疫情并不必然导致投资目的的落空，且疫情的持续时间较短，影响有限，即使构成不可抗力，在合同履行过程中也应当遵循合同的公平原则，合理地承担不可抗力所带来的不利后果。因此，在确定标的公司需要承担的对赌义务时，应当结合具体情况进行分析：本次疫情的爆发对公司的业绩实现是否造成了实质性的影响？假如在不考虑疫情爆发的情况下，按照标的公司过去的盈利能力水平是否能够按照约定完成业绩指标？标的公司是否采取了有效的措施，降低疫情对公司带来的影响等。

综上，笔者认为，参与业绩对赌的股权转让方如因疫情影响无法履行或无法按期履行承诺的，首先应及时披露相关信息；其次应当及时与收购方进行积极磋商，采取延长业绩承诺期等方式变更方案，并按权限重新表决签署；最后双方在解决上述问题时应尽量按照有利于维护上市公司利益的原则进行处理。