一、适当性义务概述

适当性义务(suitability duty)是指银行、信托公司、理财公司等卖方机构有义务向客户销售或提供与客户风险承受能力相匹配的产品或服务。适当性义务遵循“卖者尽责、买者自负”的原则，卖方机构需履行“了解客户、了解产品、将适当的产品（或服务）销售给适合的客户”等义务。一般而言，适当性义务是消费者权益保护在金融消费领域的体现，法律法规要求卖方机构必须将适当的金融产品或服务匹配给适当的投资者。

（一）适当性义务的主要内容

适当性义务的理论基础包括信义义务理论、信息不对称理论和代理理论。内容主要包括四个方面：了解客户、了解产品、将适当的产品（或者服务）销售给适合的客户、信息披露。

1.了解客户(KYC，Know Your Client)：主要包括了解金融消费者或投资者对特定金融产品（服务）的投资知识、投资经验、投资意愿、资产状况、风险偏好、投资目标、风险承受能力等。从逻辑上看，金融市场中的买者自负原则隐含信息对称性、监管正当性、投资者适当性三个前提条件。 [1]

2.了解产品：也称审慎调查义务，卖方机构应围绕产品开展独立的尽职调查评估。卖方机构首先应充分了解产品，包括但不限于募集和运作方式、投资组合配置、底层资产、风险来源和对冲设计、损益预期、合规性等。同时，卖方机构对产品发行人亦应该开展必要的尽职调查及动态管理。尽职调查的内容不限于管理层结构、企业信用评级、资产负债、经营状况、网络舆情、风险承受能力等。如发现发行人存在重大违规、违约、风险事件时应及时采取风险控制措施。

3.适当销售：即客户与产品的适配义务，该义务是适当性义务的核心。从逻辑上讲，了解客户和了解产品都是适配义务的前置要件。就操作而言，卖方机构既要有一定的主观判断，又要结合客观的环境因素进行匹配。在了解客户和了解产品的基础上，卖方机构制定产品说明文书，加强销售辅导，避免逆流程出示产品说明、风险揭示书，以充分、必要、显著的方式，履行告知说明义务，向投资者动态揭示产品运作、风险因素变化和重大风险事件信息，全面客观地向投资者披露产品底层资产风险、产品评级情况。

通常来讲，卖方机构仅负有不主动推介不适当产品或服务的义务，如果投资者自愿选择与自身风险承受能力不匹配的产品，则卖方机构不应被认定违反适当性义务，《全国法院民商事审判工作会议纪要》（下称：九民纪要）也基本采纳了该观点。而从广义角度看，卖方机构不仅不得主动推介不适当的产品或服务，同时还负有拒绝不适当要约的义务，若金融机构接受投资者自愿风险错配的要约，向其销售不适当的产品或服务，即构成适当性义务的违反，需承担不利的法律后果。 [2]

4.信息披露。卖方机构应当向客户充分披露产品的信息，尤其风险信息，履行告知说明义务。一般而言，产品结构越复杂，卖方的信息披露义务越重，风险揭示越困难。从具体司法案例来看，卖方机构与客户之间的风险揭示，不仅满足真实、准确、完整的要求，而且应当简明清晰，通俗易懂。在最高法（2018）民申5679号裁定书中，最高院明确了：“金融机构应当根据产品的风险和投资者的实际状况如既往投资经验、受教育程度等事实，综合一般人能够理解的客观标准和投资者能够理解的主观标准来确定告知说明义务。”该表述与《九民纪要》的表述一脉相承，这要求法院应以主客观结合的双重评价标准作为裁判依据，既要与具体的客户自身条件匹配，又应具有一般人认知的客观标准。 

（二）适当性义务的法律法规依据

适当性义务最早出现在我国的银行业，并在证券领域快速发展。在金融分业监管背景下，大多数现行有效的管理规范仍属于监管规范的范畴，效力位阶较低，另外，就现行的规则体系而言，存在适用主体不统一、法律位阶混杂、规范不统一、标准多元的问题。不同法规对适当性义务的表述、分类和定性都有差异，比如《九民纪要》第72条标题为“适当性义务”，而《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（下称：资管新规）《证券期货投资者适当性管理办法》和《商业银行理财业务监督管理办法》等文件则采用“投资者适当性管理”的表述。从发展的视角来看，经过20年实践，适当性义务管理已经从各部委的监管规范逐渐演化为位阶更高的法律规定。目前司法实务中最为重要的裁判依据几乎均来自《资管新规》《证券法》《九民纪要》，上述三个文件分别来自行政监管机关、立法机关和司法机关，标志着我国适当性义务规则体系已较为全面。 [3] 因此，行政、司法层面对适当性义务的判断尺度正逐渐往统一化、标准化发展。

适当性义务的规范文件

发布时间	文件名称	颁布机构	文件类型
2004年	《金融机构衍生产品变易业务管理暂行办法》	银监会	部门规章
2005 年	《商业银行个人理财业务管理暂行办法》	银监会	部门规章
2016年	《关于规范商业银行代理销售业务的通知》	银监会	部门规章
2016年、2022年	《证券期货投资者适当性管理办法》	证监会	部门规章
2018年	《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（资管新规）	央行、银保监会、证监会、国家外汇管理局	部门规范性文件
2018年	《商业银行理财业务监督管理办法》	银保监会	部门规章
2019年	《全国法院民商事审判工作会议纪要》（九民纪要）	最高人民法院	司法解释
2019年	《证券法》	全国人大常委会	法律
2021年	《理财公司理财产品销售管理暂行办法》	银保监会	部门规章

二、适当性义务的对象

（一）适当性义务对象的范围

1.金融消费者

金融消费者是指为满足个人或家庭生活消费需要、购买金融机构金融产品或接受金融服务的自然人。 [4] 从文义上看，这意味着不是“自然人”的机构、组织、单位在合法权益被金融机构侵害时，就无法依据《中国人民银行金融消费者权益保护实施办法》和《银行保险机构消费者权益保护管理办法》来主张权利，而只能依据《民法典》来追究卖方机构的违约责任或侵权责任。在“北京科力顿商贸有限公司与中国民生银行股份有限公司北京分行侵权责任纠纷”一案中，原告因为是非自然人，就未被法院认定为金融消费者。目前学界和实务界一般均将金融消费者限定为自然人，法人不在此列，且该自然人主要出于非营业目的购买金融产品或使用金融服务。

从逻辑上看，金融消费者也是消费者，由于利益分歧、力量悬殊、信息不对称、冲动消费等原因，消费者客观上沦为“弱者”。其可以依据《产品质量法》《消费者权益保护法》主张权利，但因上述法律规范并未规定适当性义务，故金融机构的适当性义务只能以现有法律规范明确规定的适用范围为准。规定适当性义务最终目的是缓解投资交易中天然的信息不对称状态，矫正消费者在交易能力上的弱势地位，尽可能使消费者与金融机构处于平等地位，从而实现实质的意思自治与交易公平。 [5] 从消费者的角度来看，适当性义务应属于扩张性义务，即只要是金融产品，就可以类推适用。 [6]

金融消费者与投资者这两个概念属于并行关系又存在交叉。在资本市场当中，金融消费者成为投资者的子概念，类似于欧盟的零售投资者；而在资本市场以外，金融消费者成为涵盖各类金融服务接受主体的集合概念，与资本市场投资者相并列。由此形成两个概念、两套制度并存的局面。 [7] 虽然大部分观点主张应限于自然人，但中小企业等非自然人是否可以纳入金融消费者范围仍值得商榷。笔者认为，非金融中小企业自身不具备雄厚的资本实力，也不具有专业金融能力，其进行金融交易时理解能力、判断能力、谈判能力、决定能力和抵御风险能力接近或等同于普通社会公众。因此，对非金融中小企业在特定条件下应参照金融消费者的标准加以保护。

2.投资者

金融消费者的概念最初由银行监管部门引入并沿用，而证券行业则一直沿用投资者的概念。在中国人民银行和中国银保监会的《中国人民银行金融消费者权益保护实施办法》和《银行保险机构消费者权益保护管理办法》等监管规则中，提及“金融消费者”权益保护；而在中国证监会的监管体系中，不存在“金融消费者”而是使用“投资者”这个概念。《证券法》第88条、《证券投资基金法》第98条规定的主体为投资者。投资者中能归属于金融消费者范畴的仅限于的“公众投资者”，而合格投资者和投资专家等本身具有与金融经营者同等的知识和交易能力，不宜做倾斜性保护。

有观点认为，《九民纪要》第五部分第72条突破了央行和银保监会的金融监管规则中关于“金融消费者”的定义，将理财产品、基金产品、信托产品、保险产品、券商资管产品等各类理财产品或资管产品的“投资者”，都笼统地划入“金融消费者”的范围，并要求理财产品或资管产品的发行人、销售者履行“适当性义务”。 [8] 同时，《九民纪要》并没有将“金融消费者”的范围仅限制在“自然人”。因此，任何机构或组织就金融产品或投资服务类的纠纷，可以尝试直接向法院主张“金融消费者权益”侵权之诉。

3.客户

客户和客户权益保护的概念在一些判决书中出现，大有替代金融消费者权益保护的趋势。对《九民纪要》提出的金融消费者概念，北京市第二中级人民法院在“徐祯弘与平安银行股份有限公司北京丰台支行财产损害赔偿纠纷”一案中，以“客户”一词取代金融消费者进行论述，同时回避了对于金融消费者的认定和这一概念带来的潜在法律冲突，是一个非常讨巧的处理方式。笔者赞同在司法实践中如找不到一个可以高度概括和包容的法律词汇来涵盖各类金融活动主体，使用“客户”一词更为务实。

（二）合格投资者

适当性义务与合格投资者制度是两个不同又密切联系的制度。首先，两者调整的主体有差异。合格投资者制度本质上属于市场准入制度，通过限制某些市场的参与主体实现保护投资者的目的，通常适用于特定市场，如私募市场、新三板市场等；而适当性义务的义务主体主要是金融机构，对其在提供金融服务和产品时施加交易对象、内容和程序等方面的要求。其次，两者的监管策略不同。合格投资者制度属于事前监管；适当性义务属于事中监管。虽然适当性义务也适用于合格投资者，但在义务标准和举证责任等方面需要与普通投资者进行区别对待。根据《证券法》第88条规定，在履行了解客户义务时，证券公司需要辨别合格投资者与普通投资者，从而提供相匹配的证券和服务。《证券法》第89条进一步明确规定了普通投资者与合格投资者在举证责任方面的区别，“普通投资者与证券公司发生纠纷的，证券公司应当证明其行为符合法律、行政法规以及国务院证券监督管理机构的规定，不存在误导、欺诈等情形。证券公司不能证明的，应当承担相应的赔 偿责任。”可见，在原告是普通投资者时，适当性义务违反的举证责任是倒置的，举证义务转移给了证券公司。

三、适当性义务的救济路径

关于违反适当性义务的民事责任性质认定，理论界和实务界对并不统一，有观点认为，适当性义务属于先合同义务，违反该义务的民事责任性质为缔约过失责任；有观点认为，适当性义务属于法定义务，其民事责任性质为侵权责任；有观点认为，在资产管理类合同的履行阶段，卖方机构继续负有向客户销售适当产品的义务，在合同履行阶段违反适当性义务将产生违约责任。由于投资者选择违约责任救济难以覆盖合同成立生效前的阶段，且将难以追究代销机构的责任，因此多数案件的争议主要集中于缔约过失责任和侵权责任二者之间。

（一）缔约过失责任路径

1.缔约过失责任的构成

缔约过失责任是因违法先合同义务而承担的民事责任，当事人因缔约行为产生一种特殊信赖关系。根据诚实信用原则，当事人应向合同相对方负有协力、通知、照顾、保护、忠实等附随义务。这些义务统称为先合同义务。当事人是否违反先合同义务，则需要根据缔约的具体事实判断当事人承担的注意义务程度，如有违反则应承担缔约过失责任。缔约过失责任的法律基础主要是《民法典》第500条（先合同义务）：“当事人在订立合同过程中有下列情形之一，造成对方损失的，应当承担赔偿责任：（一）假借订立合同，恶意进行磋商；（二）故意隐瞒与订立合同有关的重要事实或者提供虚假情况；（三）有其他违背诚信原则的行为。”缔约过失责任的构成要件包括四个：（1）缔约人在缔约过程中违反先合同义务；（2）相对方受到损害；（3）违反先合同义务的行为与损害存在因果关系；（4）缔约人存在主观过错。在适当性义务的语境下，投资者根据《民法典》第500条第2款中的隐瞒重要事实违反告知义务，认定卖方机构违反先合同义务，进而导致缔约过失责任。

2.对缔约过失责任路径的检视

缔约过失责任主要保护合同不成立的信赖利益损失，但对合同履行中的责任认定缺乏法理基础，如违反适当性义务的损害发生在缔约后的实际投资阶段，那么合同的成立和生效是否影响先合同义务的适用？缔约过失责任往往导致合同不成立、无效或被撤销，在实务中绝大多数案件的投资者不主张合同无效或被撤销，而是在合同有效且投资者接受履行结果的基础上，主张金融机构在前期销售环节未尽到适当性义务，导致投资者对产品风险和预期收益发生错误认识，据此要求金融机构赔偿投资损失。对此，学界和司法实践普遍认为，合同的成立和生效并不影响缔约过失责任的认定，《民法典》第500条并未排除合同有效的情形，重点在于缔约过程中是否违反了诚信义务。《九民纪要》第76条规定的告知说明义务不仅存在于产品推介阶段，还顺延至履行阶段，以便保障投资者在充分知情的前提下做出追加、赎回投资的投资决策。如投资者仅主张赔偿损失而不主张合同无效或撤销时，缔约过失责任难以成立，其无法兼容合同履行阶段产生的责任。另外，《九民纪要》第74条的适当性义务责任主体除了销售者还涵盖了发行人，我国法律尚未明文规定第三人承担缔约过失责任，若按照缔约过失责任的契约法思路，合同相对性原则就无法解释发行人为何还要承担连带责任。当然从路径上迂回解释似乎也说得通，发行人与销售者存在代理关系，委托事项或代理行为违法或违约，其行为后果均可以由发行人承担。因此不论是通过缔约过失还是侵权实现司法救济，都不影响发行人连带责任的认定。

理论上讲，违约责任和缔约过失责任可以同时存在，但是这种特殊情况似乎很难解释如下矛盾：投资者在主张合同有效以保留履行利益的同时，又主张缔约过失责任要求对方赔偿信赖利益损失。《九民纪要》第73条规定以合同法等作为适当性义务违反责任的主要法律依据，似乎是指向先合同义务，即在订立合同过程中，合同生效之前所发生的，应由合同双方当事人各自承担的法律义务；违反先合同义务的民事责任为缔约过失责任，即缔约人因故意或过失违反先合同义务，造成缔约相对人损害所应承担的法律责任。然而，《九民纪要》在对于责任主体和损失赔偿数额等问题的处理上又体现出侵权责任的特点。第77条规定，卖方机构未尽适当性义务导致金融消费者损失的，应当赔偿金融消费者所受的实际损失。可见，缔约过失责任路径在应用时存在诸多无法自洽的情形，这也使得目前越来越的案件选择侵权责任路径维权。

（二）侵权责任路径

1.侵权责任的构成

我国法律中关于侵权责任的一般条款（过错责任）规定在《民法典》第1165条，无过错侵权责任规定在《民法典》第1166条。《民法典》第1165、1166条被认为是适当性义务的重要的民事法律依据。侵权损害赔偿以第1165条的过错责任为基本原则，而以第1166条的无过错责任原则为例外。与缔约过失责任相比，侵权责任可以容纳多个责任主体，增加了投资者获得赔偿的机会，在卖方机构各自独立承担适当性义务的基础上，投资人可以根据需要选择发行人、销售者等其中的部分或全部主体进行索赔。

从适当性义务的过错责任类型来看，鉴于金融机构与客户实力悬殊，为减轻客户的举证负担，立法（如《证券法》第89条第二款）和司法（如《九民纪要》第75条） 都偏向于将举证责任分配给金融机构。因此很多观点认为，违反适当性义务造成侵权责任的归责原则是过错推定。但根据《民法典》第1165条第二款，过错推定必须以法律的明文规定作为前提，这就导致了大量处于法律效力层级以下的适当性义务规范无法直接适用该款，成为侵权责任路径的主要障碍。

在“孙岩丽与平安银行股份有限公司大连分行财产损害赔偿纠纷” [9] 一案中，原告购买了银行代销的金融产品，双方签订《资产管理合同》及《风险揭示书》等文件，载明产品存在较高风险，后投资至本金损失，原告遂将银行诉至法院，未获支持后提起上诉。在再审中，法庭以侵权责任法中的一般侵权为依据，着重审查了银行对适当性义务的履行，从侵权认定和赔偿范围两部分进行了论证。法院认为，一般侵权的归责原则主要为过错原则，围绕四个要件：损害事实、行为违法、（主观）过错和行为与损害的因果关系进行审查。在举证责任分配上，主要由银行证明履行了适当性义务，但银行并未充分证明，由此承担举证不能的法律后果。同时，在因果关系的举证责任问题上，不应仅以银行一方的单向举证为主，而应综合双方主要证据对关键事实作出认定。法院认为原告孙某轻信理财经理的推介，未对案涉产品作全面了解，在发现亏损后未及时赎回止损，对本案的损失亦存在过错，应当承担次要责任。可见，侵权责任路径的法律依据并非仅靠《民法典》第1165条第二款的过错推定，也可以直接适用《民法典》第1165条第一款的一般侵权，这就避开了过错推定责任的“按照法律规定”这一前置条件，继而法院可以普遍适用于效力位阶较低的适当性义务规范。此外，法院还可以通过举证责任分配进一步补充论理。首先，法院可以先以“谁主张谁举证”要求投资者提出初步证据，如果金融监管规范对适当性义务进行规制并形成行业通行规则的，法院可以要求金融机构提交适当性义务相关证据资料，并承担举证不能的后果。然后，投资者依据上述证据提出主张并由金融机构反证，从而完成质证、辩论。如存在《证券法》第98条第二款等法律规定的适用情况，可适用举证责任倒置规则。综上所述，如适当性义务民事责任的请求权基础不清晰时，相较于缔约过失责任路径，采纳侵权责任路径的理论依据似乎更为扎实有效。

2.赔偿的范围

在侵权责任路径中，投资者主要主张实际损失，包括本金和利息。这也符合《九民纪要》第77条关于损害赔偿的计算和对民事司法救济效果的预期。这个损失赔偿数额的计算与缔约过失责任有重大差异。在缔约过失责任下，因缔约人的过失导致合同不能成立，或成立但可撤销或无效，因此，赔偿范围为“由此产生的费用和对相对人造成的实际损失”，大多为信赖利益的损失，通常包括直接损失（比如缔约费用、准备履约所支付的费用等）和间接损失（比如丧失与第三人另订合同的机会所产生的损失等）。

3. 发行人和销售者的连带责任

《九民纪要》第74条规定，金融产品发行人、销售者未尽适当性义务，导致金融消费者在购买金融产品过程中遭受损失的，金融消费者既可以请求金融产品的发行人承担赔偿责任，也可以请求金融产品的销售者承担赔偿责任，还可以请求金融产品的发行人、销售者共同承担连带赔偿责任。这种连带责任是否对于金融产品发行人过苛？从逻辑上讲，适当性义务的违反责任来源于销售者在销售产品过程中发生的问题，而非产品本身的问题，在代理销售的情况下，发行人通常也没有参与销售过程，让金融产品发行人承担连带责任应当是借鉴了传统的产品质量侵权责任规定。但与普通的商品不同，金融产品只要是合法发行的，就不存在所谓的质量问题，发行人也不应承担因产品销售方式不当而引发的责任。

笔者认为，发行人与销售者承担连带责任的实质与“信息不对称”理论息息相关。针对信息不对称性问题，强制信息披露制度应运而生，要求卖者充分披露信息，以便买者进行理性的交易决策。 [10] 由于现实中的信息对称性与监管机制存在诸多缺陷，投资者适当性制度应运而生。在此背景下，投资者适当性的重要性凸显，成为信息披露与传统监管机制的重要补充。在美国，有学者明确将适当性义务列为强制信息披露与传统监管机制之外的第三条投资者保护路径。 [11] 司法上让发行人与销售者承担连带责任即有利于案件的查明，也有助于消费者获得有效赔偿，而且从司法能动性角度来看，这可以促使发行人更为审慎的选择和监督销售者，反过来销售者也会更为谨慎的履行义务，否则可能还将面对发行人的违约责任。《资管新规》明确指出，“金融机构应当建立资产管理产品的销售授权管理体系，明确代理销售机构的准入标准和程序，明确界定双方的权利与义务，明确相关风险的承担责任和转移方式。”与投资者相比，发行人可以更有效的承担和控制销售者违反适当性义务的风险。

四、适当性义务典型案例

（一）如何认定适当性匹配义务 [12]

观点：产品的风险等级应以该产品的风险类型进行客观的评定，并不仅靠金融机构的自评进行认定。

案情简介：

招行玉泉路支行将肖某的投资分级评估等级定为“A3”级，将肖某所购买的“招商安益保本”、“某保本”基金均定义为R4级。肖某两次前往招行玉泉路支行购买了上述保本型基金，银行工作人员向肖某推荐基金时，称上述基金年收益在10%以上。签约过程中，招行玉泉路支行未将基金的名称、风险等级、收益描述等核心内容以书面的形式向肖某告知并要求其签字确认。肖某要求赎回时，才知道未达到招行玉泉路支行承诺的收益率，故诉至法院。

一审法院认定招行玉泉路支行疏于履行“了解产品”义务的行为明显存在过错。招行玉泉路支行将R4的产品卖给A3的客户，超出肖某风险承受能力范围，明显违反了“将适当的产品（或者服务）销售（或者提供）给适合的金融消费者”的义务，其行为亦具有过错。因此判令被告招商银行玉泉路支行赔偿原告肖某经济损失83986.31元。招行玉泉路支行不服，提起上诉。

审判结果：

二审法院认为，对于适当性义务的履行，一般认为只应适用于高风险等级的金融产品和金融服务。但何谓高风险，面对普通金融消费者的消费需求时，不宜以金融学概念界定，故一般将除存款之外的具有本金损失可能性的金融产品和服务界定为高风险产品。因此，本案中肖某所购买的两支基金产品并非高风险产品，这与基金合同本身对产品的定位是一致的。至于招行玉泉路支行将本案基金产品界定为R4等级，该种界定有银行自身考量，但判断是否为高风险时，不应仅从其分类界定中判断，而应从该产品本身的风险类型中衡量。因此，尽管招行玉泉路支行将其界定为R4级，也不影响肖某购买两支基金的风险类型。综上，二审法院认为，虽然招行玉泉路支行销售的基金系保本产品，不属于高风险等级。从本案二审举证情况分析，肖某已经在招商银行个人网银系统中进行了个人风险能力评估，该评估时间和购买基金时间相近。肖某自己评测的估值为A3，属于平衡型投资类型，可以承担中等风险类型的投资，而A2、A1等低等级用户更适合投资保本型或以保本为主的产品。在本案产品为保本型基金时，可以很明显得出结论，即招行玉泉路支行将适当的产品销售给了适当的消费者。因此，招行玉泉路支行在本案中不应承担责任。

（二）未对底层资产审核是够违反“卖者尽责”义务？ [13]

观点：代销机构仅需了解产品特征和风险以评定风险评级，无需穿透底层审查，除非“知假售假”。

案件简介：

被告嘉实财富公司作为某私募基金的销售机构，向原告卢某推销涉案私募基金。被告在推销涉案私募基金的过程中，对作为投资者的原告通过《投资者调查问卷》的形式进行了调查，原告的问卷得分为68，风险承受能力等级为平衡型。被告向原告推销产品的过程中，向原告出示了“某私募基金产品概要”，介绍了包括产品概要、产品介绍、投资者权利和义务、产品信息披露、风险揭示、管理人及销售机构声明在内的情况，其中，产品概要封面右下角标明“依据评级标准，该产品优先级风险等级为R3级(中风险)，适合平衡型、积极型、进取型合格投资者……本基金为非保本收益型私募基金，基金份额持有人面临有可能无法获得收益甚至损失本金的风险”。原告卢某于2017年11月20日向嘉实财富公司支付申购基金认购款200万元，成为涉案私募基金的优先级份额持有人，优先级份额投资期的业绩比较基准为7.8%/年。2019年11月卢某向嘉实财富公司提交《赎回申请表》，要求赎回涉案私募基金的本金及分红。嘉实财富公司告知卢某涉案私募基金不在基金开放赎回期，拒绝赎回，卢某遂诉至法院。

卢某在二审中提供证据：1.(2020)豫0191刑初482号刑事判决书；2.(2020)豫0191刑初767 号刑事判决书，旨在证明涉案私募基金产品底层资产即某有限公司对某医院享有的债权属于虚假债权。被告将某公司的融资项目介绍给卢某，被告并非单纯的基金产品代销机构。被告未完成金融产品卖方机构了解产品所需的尽调工作，从而导致无力自行尽调产品的原告遭受损失。原告主张被告作为卖方机构没有尽到了解产品之义务，其认为被告在向原告销售涉案私募基金产品前未就该产品所涉及的底层资产即某公司享有的应收账款债权进行审核。

审判结果：

卖方机构承担适当性义务的目的是确保金融消费者能够在充分了解相关金融产品、投资活动的性质及风险的基础上做出自主决定，并承受由此产生的收益和风险。了解产品及其分级的内容主要包括了解产品的特征和风险等因素，并在此基础上划定风险等级。要求卖方机构了解产品是为了对产品风险等级做出正确评估，进而将适当的产品卖给适当的投资者。本案中，被告将涉案私募基金产品评定为R3级(中风险)投资品种，并在产品概要中向原告告知了涉案私募基金产品的风险收益特征及产品情况。虽原告认为所涉底层资产为虚假债权，但现并无证据证明被告存在明知底层资产为虚假仍向原告销售涉案私募基金产品的情形。鉴于相关监管部门并未认定涉案私募基金产品的风险评级有误，故对于原告提出的被告未了解产品，违反适当性义务的上诉理由，缺乏事实和法律依据，二审法院不予采信，驳回卢某的诉请。

（三）投资者认购时未做风险测评，销售方补充进行风险测评能否弥补过错？ [14]

观点：卖方机构至迟应当投资者将投资款打入托管账户前，向投资者充分告知投资风险并完成投资者风险承受能力评估。否则基金财产按照计划转入托管账户进行投资后，再发现不符合合格投资者要求的情况，相应资金即存在难以全部退出的风险。

案件简介：

案涉基金产品成立于2015年4月3日，同日被告公司从基金募集账户向托管账户划款2.04亿元。被告公司于2015年4月15日才对原告进行风险承受能力评估并确定其属于高风险承受能力投资者，明显晚于基金成立的时间。虽然经过评估，原告在评估时点符合案涉基金产品的合格投资者要求，但是被告公司未及时进行投资者适当性评估的过失无法通过事后补充提供来弥补。即使投资者后续评估符合要求，或者充分认识风险并同意继续申购，都无法抵消被告公司未及时履行自身义务的过错。一审法院考察了进行风险承受能力评估时投资者是否已签署《基金合同》并知晓相应风险，并认为投资者可以拒绝签署合同而退出认购，但未考虑此时《基金合同》已经成立且基金产品已经开始运作的实际情况。

审判结果：

二审法院认为，基金销售公司在销售基金产品的过程中履行适当性义务不及时不全面，未能及时评估投资者风险承受能力即接受投资者认购基金产品并在投资者认购基金产品前未能充分揭示投资风险，存在一定过错。考虑到本案中补充进行风险评估的时间与基金成立时间相距较短，投资者风险承受能力在短期内发生明显变化的可能性并不大，后续评估显示原告符合案涉基金产品的合格投资者要求，且投资者在其后补充签署了《基金合同》并对认购事宜予以确认，被告公司上述适当性义务的违反并未在实质上过度影响投资者在认购案涉基金方面的自主决定，但仍应对其上述不规范行为对投资者承担一定赔偿责任。综合考量本案情形，法院院酌情确定被告公司按照投资者认购金额20%的标准对投资者予以适当赔偿。原告提出，其实际损失即认购本金、认购费用及相应利息，但是法院认为其认购基金产品的份额并未全部损失，且该等损失并非全部可归责于被告公司对上述适当性义务的违反，故对于原告超出上述标准的其他诉讼请求予以驳回。

（四）代为推介是否等于代理销售，是否与发行人承担连带责任？ [15]

观点：代为推介只要满足法定条件就应被认定为代理销售，并承担销售者相应责任。

案情简介：

2010年10月19日，被告兴业银行深圳分行（乙方）与杏石公司、徐某、中仁公司（甲方）签订《财务顾问协议书》，甲方聘请乙方担任其财务顾问，并确定了双方权利义务关系及顾问费率。2010年12月12日，原告葛某某等4人以有限合伙的形式投资案涉基金并签署《合伙协议》，设立杏石兴盛艺术品投资企业（有限合伙）。涉案基金于2012年12月到期后，基金无力兑付。2014年5月至2015年3月，各案原告以杏石公司、徐某某为被申请人申请仲裁，仲裁委分别裁决杏石公司、徐某某连带赔偿各原告投资成本和投资收益，但未执行到任何财产，遂将兴业银行深圳分行诉至法院。

兴业银行深圳分行抗辩道，涉案两支基金非被告自行开发的理财产品，被告兴业银行深圳分行与基金管理人杏石公司及合伙企业两普通合伙人徐某等签订的是《财务顾问协议书》，并非代销协议，其系“代为推介"，不属于销售行为。

审判结果：

法院认为发行人与银行之间形成实质上的代销法律关系。第一，协议书约定被告兴业银行深圳分行为产品销售提供平台支持及营销规划咨询服务，争取使甲方（即杏石公司、徐某、中仁公司）的产品销售达到预期的营销效果；第二，被告兴业银行深圳分行收取的财务顾问费与被告兴业银行深圳分行募集到账金额挂钩，按被告兴业银行深圳分行实际募集到账金额的1.2%计算，且已实际收取，在银行流水上亦注明“代理个人基金认购申购赎回收入"；第三，被告兴业银行深圳分行在内部审批时以拟代理销售报批，最终审批为代为推介；第四，被告兴业银行深圳分行在上级单位要求对代理类产品进行自查时，对涉案两支基金作为代理类产品进行上报；第五，银监会深圳监管局在对原告等投资者信访的意见书中认定被告兴业银行深圳分行涉案两支基金为实质上的代销业务；第六，从银行业的行业规范看，推介实质亦属于代销。2012年1月1日施行的《商业银行理财产品销售管理办法》第二条明确“商业银行理财产品销售是指商业银行将本行开发设计的理财产品向个人客户及机构客户宣传推介、销售、办理申购、赎回等行为"；另《中国银监会关于规范商业银行代理销售业务的通知》（银监发【2016】24号）也明确代理销售业务是指商业银行接受由国务院银行业监督管理机构、国务院证券监督管理机构、国务院保险监督管理机构依法实施监督管理、持有金融牌照的金融机构委托，在本行渠道（含营业网点和电子渠道），向客户推介、销售由合作机构依法发行的金融产品的代理业务活动。虽上述办法及通知并不适用于本案或晚于本案事实的发生时间，但其对于银行销售行为及代销的界定是可以借鉴的，从上述规定看，即便被告兴业银行深圳分行主张的其仅系“代为推介"也属于实质上的代销业务。

被告兴业银行深圳分行在开展涉案基金产品的代销业务时，不管其仅系“代为推介"或存在实质销售，与各原告均形成金融理财服务法律关系。投资产品的推介是属于商业银行理财顾问服务的范畴。被告兴业银行深圳分行通过其专门从事理财业务的经理向前来办理业务的客户告知涉案基金信息，并向其数据库中的客户通过短信宣传涉案基金产品，属于理财顾问服务中的推介行为，各原告基于其推介行为，最终购买涉案基金，虽没有与被告兴业银行深圳分行签订书面的协议，但双方形成事实上的金融理财服务合同关系。赔偿请求人自身知识及能力有限，对理财产品信息的掌握能力较弱，在交易选择上更多依赖于银行金融机构的推介和说明，兴业银行深圳分行在赔偿请求人交易之前或者之后也没有进行风险提示及要求赔偿请求人书面确认。因此，被告兴业银行深圳分行应对赔偿请求人的全部损失承担相应的责任。

（五）在产品未完成清算的情况下，卖方机构是否能够承担责任？ [16]

观点：违约或侵权造成的投资人损失，原则上以产品清算为前提，以无需清算为例外。在产品尚未完成清算的情况下，投资人损失尚未确定，但管理人违反适当性义务而应承担的赔偿责任范围已可确定，法院先行判决管理人于清算完成后对投资人清算后的实际损失承担赔偿责任。如投资人于清算后无实际损失的，管理人即无所需履行的判决内容。

案情简介：

2015年6月16日，投资人与管理人、托管人签订了《资管合同》。合同约定：本资管计划将以LP的形式，与某GP共同投向某投资中心(有限合伙)，该有限合伙企业将持有相应份额的不超过6.8％项目公司的股份；该资管项目计划24个月结束，最长不超过24个月；资管计划的投资收益主要来源于项目公司的股权收益，该项目公司拟挂牌新三板或参与其它上市机会；计划投资可能面临政策风险、经济周期风险、公司经营风险、管理风险、财产权利无法按期兑现或兑付等风险；《资管合同》还约定了资管计划的基本情况、初始销售、参与和退出等事项。投资人在签署《资管合同》的同时签署了《风险承诺函》。

原告主张，管理人未根据《私募投资基金监督管理暂行办法》第16条的规定对投资者进行风险识别能力和风险承担能力评估，也未揭示披露过产品的上市风险、延期风险及退出风险，对于合同风险性条款也未予以特别提示或释明。法院认为，管理人违反投资者适当性义务，应赔偿投资人的实际损失，包括损失的本金和利息。对于投资人的诉请，首先，案涉资管计划投资标的为股权，且项目公司仍处于正常存续状态，现资管计划已进入清算程序但尚未完成清算，亦尚未有投资者提起要求管理人履行清算义务之诉并获胜诉判决，在此情况下推定投资人的投资已全部损失依据尚不充分。其次，管理人违反适当性义务并不影响《资管合同》的效力，投资人所支付的认购费为其根据《资管合同》约定购买资管计划份额的对价，投资人要求管理人返还或者赔偿该款项并无法律以及合同依据。最后，关于损失分担，即管理人是否应赔偿投资人全部损失，投资人是否应自行承担部分损失。管理人除认为根据投资人一审陈述其有投资经验外，未提供关于投资人的其他相关信息。根据投资人自述，其没有金融教育或从业经历，仅于《资管合同》签订前一日，购买了“某新三板策略贰期证券投资基金”。投资人并不具备金融专业知识或从业背景，其同时期的另一投资行为也难谓构成既往投资经历，故在管理人未充分揭示投资风险，且未尽到适当性义务的情况下，投资人作为普通投资者，难以自行作出合理决策并评估交易风险，其在《风险承诺函》上签字的行为不构成“过错”，故管理人应对于投资人的实际损失承担全部赔偿责任。应进一步指出的是，管理人因违反法定义务而应以自有财产承担赔偿责任，该责任的承担既与“刚兑”无关，亦不影响资管计划其他投资者的利益。

审判结果：

因案涉资管计划尚未完成清算，故投资人损失的具体金额尚未确定，但管理人因违反适当性义务而应承担的赔偿责任范围已可确定。为避免投资人诉累，法院先行就管理人的赔偿范围作出判决。管理人应于资产管理计划清算完成后十日内对投资人清算后的实际损失承担赔偿责任。