引言 

2024年11月1日，商务部等六部门发布《外国投资者对上市公司战略投资管理办法》(以下简称“新《办法》”)。新《办法》放宽了对外国投资者的资产要求，并首次允许外国自然人参与战略投资，明确了跨境换股无需履行商务部审批流程。这些变化为外国投资者提供了更为广阔的投资空间和更加灵活的投资渠道，无疑将为资本市场注入新的活力。新《办法》出台后，对A股资本市场尤其是并购重组交易会带来哪些影响？新《办法》出台是否意味着跨境换股的全面放开？本文将与相关领域的资深律师进行深度交流，在对话中为大家解答前述问题。 

实务要点分析 

Q

新《办法》出台的背景是什么？对A股资本市场有何影响？

A

从今年四月的“国九条”到九月的“并购六条”再到这次新《办法》，都围绕着如何高质量发展资本市场的战略核心。“国九条”在战略高度上提纲挈领地明确了上市公司价值提升的目标，“并购六条”和新《办法》则在战术上丰富并优化了上市公司价值提升的工具箱。

从资金端看，新《办法》打开了境内资本市场对源头活水的想象空间。新《办法》将允许外国自然人投资、放宽资产要求、增加要约收购方式、允许以境外非上市公司股份作为支付对价，降低持股比例和锁定期要求，这些举措无疑将降低外资的进入门槛，有利于吸引更多外资投资A股上市公司，这对进一步提升我国资本市场的价值发现功能、投融资功能有巨大助力。

从资产端看，新《办法》实质上拓宽了A股上市公司挑选优质标的资产的范围。原规则不涉及跨境换股，若依据《关于外国投资者并购境内企业的规定》，外国投资者所支付的股权对价只能是境外上市公司。因此，A股上市公司无法发行股份购买境外非上市公司的股权，收购境外非上市公司资产只能采用现金支付方式，这也让大部分上市公司对出海并购心有余而力不足。新《办法》允许外国投资者以境外非上市公司股份作为支付对价，并明确取消了商务部审批环节，这将极大方便A股上市公司组合利用现金及/或股份支付的方式去海外扫货优质资产。当然，由于A股上市公司对并购资产的选择面更广了，可能在一定程度上会给境内标的资产带来进一步的“降估值”压力。

从资本化路径布局角度看，对于那些因审核政策原因无法在A股直接上市，只能转道去海外上市的企业，新《办法》给了他们通过参与A股上市公司战略投资的方式曲线回归A股的通道。

如我们在《<市值管理指引>出台后，价值提升的基本框架和路径——上市公司价值提升系列之一》及《并购六条出台，加速助力上市公司价值提升——上市公司价值提升系列之二》中所述, 并购重组在提升上市公司价值中通常发挥关键作用。我们预计，新《办法》出台后，几类特定形式并购重组的交易可能会大量出现：(1)外国投资者收购A股上市公司控制权；(2)A股上市公司出海并购优质资产(换股交易)；(3)境外上市公司(尤其是中概股)参与A股上市公司战略投资(回A)。 

Q

外国投资者战略投资A股上市公司的适用情形是什么？

A

一方面，新《办法》从正面阐述了适用情形，外国投资者战略投资适用于外国投资者通过上市公司定向发行新股、协议转让、要约收购以及国家法律法规规定的其他方式取得并中长期持有上市公司A股股份的行为。外资战投相对“短钱”而言，具有更多产业资本属性，并将带来更多先进管理经验，具有“长期”、“耐心”等特点。

另一方面，新《办法》也对“短钱”作了反面排除，以下情形不适用新《办法》：(1) QFII和 RQFII对上市公司投资；(2)通过境内外股票市场互联互通机制对上市公司投资；(3)因投资企业在A股上市取得的上市公司股份；(4)外国自然人在二级市场买卖上市公司股份或者通过股权激励取得上市公司股份。 

Q

外国投资者实施战略投资，在主体、资产等方面准入门槛有什么变化？

A

原《办法》仅允许外国法人或其他组织实施战略投资，外国自然人不能实施投资，新《办法》允许外国自然人实施战略投资，且港澳台投资者及定居在国外的中国公民亦可以成为战略投资A股上市公司的主体。

新《办法》放宽了外国投资者的资产要求，从原《办法》要求的实有资产总额不低于1亿美元或管理的实有资产总额不低于5亿美元降低至实有资产总额不低于5000万美元或管理的实有资产总额不低于3亿美元。如果外国投资者成为上市公司控股股东的，则其资产要求与原《办法》一致，仍为实有资产总额不低于1亿美元或管理的实有资产总额不低于5亿美元。

外国自然人、企业或其他组织对上市公司实施战略投资，除需要满足资产要求外，还有成立3年以上、具有风险识别能力、财务稳健、内控经营规范、管理经验丰富、未被处以刑罚或重大处罚等基本要求。 

Q

外国投资者可以采取哪些方式实施战略投资？

A

新《办法》出台前，规则层面的战略投资方式仅包括定向增发和协议转让两种方式。新《办法》出台，延续了前述两种方式，并在规则层面对于要约收购的方式进行了肯定。

1. 定向增发：外国投资者可以作为上市公司董事会提前确定的发行对象，或者作为通过竞价方式确定的发行对象。

2. 协议转让：最低股份比例要求为5%。

3. 要约收购：预定收购的最低股份比例要求为5%。 

Q

新《办法》出台后，是否意味着跨境换股的全面放开？跨境换股需要商务部的审批吗？

A

新《办法》明确了外国投资者可以以其持有的境外公司股权或者以其增发的股份作为支付手段对上市公司实施战略投资，并对跨境换股实施分类管理：对于以定向增发、要约收购方式实施的战略投资，允许以境外非上市公司股权作为支付对价，而对于协议转让方式实施的战略投资，仍要求以境外上市公司股权作为对价。

同时，新《办法》也明确外国投资者战略投资时，只需要外国投资者或者上市公司向商务主管部门报送投资信息，取消了商务部门对战略投资的审批事宜，这使得跨境换股的审批不确定性消失了。因此，新《办法》从根本上放宽了A股上市公司实施跨境换股的条件。 

Q

外国投资者对上市公司进行战略投资还需要遵守哪些境内监管要求？

A

除了前面提到的主体、资产、持股比例等条件外，外国投资者实施战略投资，还需要符合外资准入、外汇管理和安全审查等方面的监管要求。例如，外国投资者不得对涉及外商投资准入负面清单规定禁止投资领域的上市公司进行战略投资；对于限制投资领域的上市公司进行战略投资，应当符合负面清单规定的股权要求、高级管理人员要求等限制性准入特别管理措施；在战略投资影响或可能影响国家安全的情况下，外国投资者应当依照《外商投资安全审查办法》等相关规定进行安全审查。